Уже стало общим местом, что экономика России достигла максимальной глубины падения и начала постепенно подниматься. С этой точкой зрения можно спорить, можно соглашаться, но неизбежным является одно, вне зависимости от того, поднимается ли Россия, или это еще только предстоит, она нуждается в колоссальном количестве финансовых ресурсов только для поддержания экономики на плаву. Для сколько-нибудь существенного подъема средств потребуется в несколько раз больше. Таким же общим местом является то, что денег в стране нет. Естественно, что иностранные инвестиции рассматриваются в такой ситуации как единственное спасение. Это мнение особенно спорно, даже внимательный взгляд на официальный платежный баланс России может поставить его под серьезное сомнение. Трудно поверить, что одни иностранные инвестиции помогут поднять экономику нашей огромной страны. Но с другой стороны, они могут послужить стимулом, катализатором развития и роста внутренних инвестиций. В особенности это относится к прямым инвестициям, так как с ними в Россию поступают не только деньги, но и многолетний опыт, накопленный компаниями-инвесторами на мировых рынках. Иностранные инвестиции могут также послужить для временного смягчения денежных затруднений правительства, хотя и путем роста внешнего долга, а значит роста зависимости страны. Наконец, рост иностранных инвестиций является непременным спутником “встраивания” России в мировой цикл движения капитала и будет способствовать интеграции страны в мировое хозяйство и нахождению оптимальной “ниши” во всемирном разделении труда.

В данном реферате хотелось бы сосредоточиться на тех формах иностранных инвестиций, которые связанны с непосредственным привлечением иностранного капитала (создание совместных предприятий, привлечение капитала российскими компаниями на рынке ценных бумаг, создание на территории России предприятий, полностью принадлежащих иностранным владельцам, привлечение капитала на основе концессий и соглашений о разделе продукции), оставляя в стороне такие формы, как получение зарубежных кредитов, получение оборудования на основе лизинга и т.п. Инвестиции тогда можно разделить на три категории:

- прямые, при которых иностранный инвестор получает контроль над предприятием на территории России или активно участвует в управлении им;

- портфельные, при которых иностранный инвестор в не участвует активно в управлении предприятием, довольствуясь получением дивидендов (в большинстве случаев такие инвестиции производятся на рынке свободно обращающихся ценных бумаг). К разряду портфельных относятся также вложения зарубежных инвесторов на рынке государственных и муниципальных ценных бумаг.

- к прочим инвестициям относятся вклады в банки, товарные кредиты и т.п. Их исключение из анализа вызвано прежде всего разнородностью группы, а также сложностью получения достоверной статистической информации о многих из них.

Граница между первыми двумя видами инвестиций довольно условна (обычно предполагается, что вложения на уровне 10-20 и выше процентов акционерного (уставного) капитала предприятия являются прямыми, менее 10-20 процентов - портфельными), однако, так как цели, преследуемые прямыми и портфельными инвесторами несколько различаются (что будет показано ниже), такие деление представляется вполне целесообразным. Выделение прочих инвестиций связано со спецификой вложения (не в уставной капитал).

2. Иностранные инвестиции в России - общий обзор

Активная деятельность по привлечению иностранных инвестиций в отечественную экономику началась в СССР в годы перестройки - в 1987 году были приняты первые нормативные документы о создании и функционировании совместных предприятий российских организаций с зарубежными партнерами, которые положили начало регулированию прямых иностранных инвестиций в российскую экономику. Важнейшим законодательным актом, и по сей день регулирующим деятельность иностранных инвесторов в России, явился принятый в 1991 году закон “Об иностранных инвестициях в РСФСР”. Главным результатом принятия этого закона стало предоставление предприятиям с иностранными инвестициями национального режима, при котором такие предприятия пользуются на территории страны равными юридическими правами и несут равные обязанности с чисто российскими предприятиями (за исключением деятельности в некоторых стратегических отраслях экономики). Процесс массовой приватизации в России в 1992-94 годах, стремительное развитие российского рынка ценных бумаг и создание его нормативной базы впервые в отечественной истории создали предпосылки для развития зарубежных портфельных инвестиций в России. Вместе с тем, несмотря на определенный прогресс в последнее время, противоречивость, неполнота и нестабильность нормативно-правовой базы остаются одними из важнейший препятствий на пути привлечения иностранных инвестиций в Россию.

Статистика иностранных инвестиций в российскую экономику весьма противоречива. Министерство экономики, Центральный Банк РФ, Госкомстат России и зарубежные экономические институты, ведущие такую статистику, дают существенно отличающиеся друг от друга данные. Однако, если пользоваться данными Госкомстата, накопленный объем вложений иностранного капитала в Россию к началу 1998 года составил около 12 млрд долларов, из которых около 10,7 млрд долларов пришлось на прямые инвестиции и около 1,5 млрд - на портфельные. При этом динамика иностранных вложений по годам крайне неравномерна - так, их средний ежегодный объем в 1992-94 годах составлял около 1,0 млрд долларов, за 1995 год - около 1,6 млрд долларов, в 1996 году – примерно 2 млрд долларов, в 1997 – 4,2 млрд. Следует отметить, что указанный уровень иностранных вложений является (учитывая масштабы российской экономики) крайне низким, особенно на фоне привлечения зарубежных инвестиций другими странами мира. Так, в последние годы ежегодный приток только прямых иностранных вложений в экономику Таиланда достигал 2,5 млрд долларов, Мексики и Малайзии - 10 млрд долларов, Китая - 25 млрд долларов, а в экономику США - 60-65 миллиардов долларов. Особенно подчеркнуто выглядело поведение инвесторов во время осеннего кризиса 1997 года, когда практически все программы кредитования переориентировались на страны Юго-Восточной Азии. Также, для сопоставления можно указать, что общий объем инвестиций (включающий прочие инвестиции только в 1997 году составил 10,4 млрд долларов, т.е. практически равнялся всем прямым инвестициям полученным Россией за время ее существования)

Следствием незначительного объема инвестиций является малая роль уже существующих предприятий с иностранными инвестициями в экономике России - на их долю, по самым оптимистичным данным, приходится менее 2% общего объема промышленного производства в России.

Причиной такой ситуации является сохраняющийся неблагоприятный инвестиционный климат России, основными характеристиками которого являются:

Ø высокая общая политическая нестабильность, в частности нестабильность законодательства;

Ø резкий спад производства начиная с 1991 года, следствием которого, в частности, является резкое сокращение внутреннего спроса на промышленную продукцию и услуги;

Ø несовершенство нормативно-правовой базы в экономике в целом и в области иностранных инвестиций в частности;

Ø высокий уровень налогообложения и внешнеторговых пошлин;

Ø недостаток качественной инфраструктуры;

Ø фактическое отсутствие единой государственной политики в области привлечения иностранных инвестиций.

Все эти причины приводят к тому, что в рейтингах инвестиционной привлекательности Россия находиться на до обидного низком для ранее великой державы уровне («ВВ-» - Standard & Poor’s, “Ba3” – “Moody’s”, “BB+” – Fitch IBCA и “B+” – Thompson Bankwatch[1]).

Вместе с тем уже существующая практика иностранных инвестиций в России выявила определенные закономерности, которые позволяют анализировать сложившуюся структуру вложений зарубежного капитала и прогнозировать развитие инвестиционного процесса в ближайшие годы. Рассмотрим для начала практику прямых иностранных инвестиций в российскую экономику.

3. Прямые иностранные инвестиции в России

Основными способами привлечения прямых иностранных вложений в экономику России являются:

· привлечение иностранного капитала в предпринимательской форме путем создания совместных предприятий (в том числе - путем продажи зарубежным инвесторам крупных пакетов акций российских акционерных обществ);

· регистрация на территории России предприятий, полностью принадлежащих иностранному капиталу;

· привлечение иностранного капитала на основе концессий или соглашений о разделе продукции;

· создание свободных экономических зон (СЭЗ), направленное на активное привлечение зарубежных инвесторов в определенные регионы страны.

На первом этапе привлечения иностранных инвестиций в экономику бывшего СССР, в 1987-1991 гг. среди всех этих форм привлечения капитала преобладало создание совместных предприятий российских юридических лиц с зарубежными партнерами, создававшихся в форме закрытых корпораций (в нынешней российской терминологии фактически - обществ с ограниченной ответственностью или закрытых акционерных обществ). В дальнейшем, когда недостатки “советской” формы СП - произвольная оценка вкладов сторон, невозможность контроля производства иностранным партнером, неликвидность вклада в уставный фонд - стали очевидными, преобладающей (в особенности для крупных инвесторов) формой вложений в России стало приобретение крупных пакетов открытых АО (что стало особенно актуальным в ходе приватизации) или создание 100%-ых дочерних предприятий. Обе эти формы прямого инвестирования остаются преобладающими и в настоящее время, хотя начала расти роль вложений в различные финансовые и страховые предприятия (в 1997 году только 26% прямых иностранных инвестиций было направленно в промышленность, 9% в деятельность по обеспечению функционирования рынка (аудит и реклама), а целых 54% (или 2,1 млрд долларов) – в финансово-кредитную сферу)[2]

До сих пор в России не получило развития привлечение инвесторов на основе концессий и соглашений о разделе продукции (эта форма широко применяется в других странах в первую очередь для привлечения иностранных вложений в разработку недр, лесных и водных ресурсов, использование государ-ственных земель). Несмотря на то, что среди иностранных инвесторов уже проводились тендеры на освоение на концессионных началах ряда российских месторождений (в т.ч. Сахалинского нефтяного шельфа), практическое их освоение так и не началось. Подписанный же Президентом РФ в декабре 1995 г. закон “О соглашениях о разделе продукции” пока практически нереализуем на практике, т.к. отсутствует обеспечивающая его выполнение нормативная база (так и не принят закон, устанавливающий перечень месторождений к которым может применяться закон соглашениях о разделе продукции).

Не получили пока должного развития в России и свободные экономические зоны (СЭЗ). В отсутствие закона о СЭЗ уже созданные зоны (СЭЗ “Находка” в Приморье, СЭЗ “Янтарь” в Калининградской области и др.) существуют практически в правовом вакууме. Это приводит к постоянным конфликтам местных и федеральных властей, произвольному введению и отмене льгот для инвесторов и т.п., что в конечном счете сводит на нет усилия по привлечению в СЭЗ иностранных вложений.

Анализ структуры уже привлеченных прямых инвестиций в первую очередь показывает их весьма узкую отраслевую направленность. Львиная доля таких инвестиций направляется либо в экспортно-ориентированные отрасли (ТЭК /включая нефтехимию/, горнодобывающая промышленность, деревообрабатывающая и целлюлозно-бумажная промышленность), либо в сверхприбыльные проекты с малыми сроками окупаемости и незначительной фондоемкостью (торговля, телекоммуникации, общественное питание, строительство офисных и гостиничных зданий в крупных городах, пищевая промышленность, финансовые услуги).

Такой “отраслевой перекос” не случаен - он в значительной мере отражает реальное положение сегодняшней России в международном разделении труда. Страна выступает на мировой экономической сцене как экспортер сырьевых ресурсов и продуктов первого передела, и как импортер иностранной высокотехнологичной продукции и услуг, рассчитанных в первую очередь на потребительский спрос. В то же время такая отраслевая структура инвестиций свидетельствует и о том, какие категории иностранных инвесторов в первую очередь готовы производить прямые вложения в Россию, невзирая на высокие риски и крайне неблагоприятный инвестиционный климат. Прежде всего это:

1. крупнейшие транснациональные корпорации, рассматривающие вложения в Россию как способ получения доступа к российским ресурсам и внутреннему рынку. Инвестиции в Россию являются для них лишь относительно небольшой частью глобальной долгосрочной инвестиционной стратегии, что позволяет им мириться с высокой рисковостью и временной невыгодностью вложений. К этому разряду разряду можно отнести крупнейших иностранных инвесторов в российском топливно-энергетическом комплексе (Exxon, Amoco, Occidental Petroleum), химической промышленности (Procter & Gamble), пищевой промышленности (CocaCola, BAT Industries, Philip Morris), финансовом бизнесе (Chase Manhattan Bank, Citibank, ABN-AMRO), отчасти - в области телекоммуникаций (Siemens, Alcatel, US West);

2. средний и мелкий иностранный капитал, привлекаемый в Россию сверхвысокой рентабельностью и быстрой окупаемостью отдельных проектов (как правило, при этом, не требующих очень высоких капитальных затрат), прежде всего - в торговле, строительстве и сфере услуг. Указанные преимущества перекрывают в глазах этих инвесторов общие недостатки и риски, присущие инвестиционному климату России;

3. инвесторы из числа представителей российской диаспоры в зарубежных странах, а также компании, вкладывающие в Россию незаконно вывезенный за ее пределы и легализованный за рубежом капитал. Для таких инвесторов также в первую очередь характерны вложения в высокорентабельные и быстроокупаемые проекты; риски инвестиций в Россию для них существенно снижаются за счет хорошего знания местной специфики и обширных деловых и статусных контактов в стране.

При этом, как уже было отмечено, все указанные категории инвесторов практически не направляют инвестиций в фондоемкие отрасли, находящиеся в наиболее тяжелом экономическом положении. Помимо общих рисков, присущих всем вложениям в Россию, инвесторов отпугивают низкая рентабельность и необходимость долгосрочных инвестиционных программ по техническому перевооружению, характерные для большинства российских машиностроительных и металлургических предприятий, высокая конкуренция со стороны производителей из стран с более стабильной экономикой (производство высокотехнологичной продукции, легкая промышленность), отсутствие частной собственности на землю (сельскохозяйственное производство).

Кроме ”отраслевого перекоса” в прямых иностранных инвестициях в Россию налицо и территориальная неравномерность - по данным Госкомстата, в 1997 году свыше 67 процентов зарубежных вложений пришлось на Москву и Московскую область, а еще свыше 20% - на долю всего семи других субъектов Российской Федерации. Таким образом, львиная доля инвестиций из-за рубежа идет либо в регионы с развитой торговой, транспортной (в первую очередь - внешнеторговой) и информационной инфраструктурой и высоким потребительским спросом (Москва и область, Санкт-Петербург, отчасти - Приморский край), либо в регионы с высокой плотностью экспортноориентированных предприятий ТЭК (Тюменская, Томская, Самарская, Нижегородская области, Татарстан). Характерно, что эта диспропорция не имеет тенденции к уменьшению – в 1995 году в экономику Москвы поступило более 55% зарубежных инвестиций

Описанная выше тенденция к неравномерному отраслевому и территориальному распределению прямых иностранных инвестиций в сочетании с их незначительным для экономики в целом объемом заставляет сделать вывод о практически маргинальной роли прямых иностранных инвестиций в сегодняшней России. Иностранный капитал, не оказывая почти никакого значительного воздействия на развитие национального хозяйства в целом, играет сейчас роль “катализатора роста” лишь в нескольких узких секторах производства, ориентированных в первую очередь на зарубежный спрос. Развитие этой тенденции (даже при количественном росте иностранных инвестиций) может привести к т.н. “венесуэлизации” российской экономики - структуре национального хозяйства, при которой налицо ослабление связей и глубокий технологический разрыв между передовыми экспортноориентированными отраслями, в значительной мере контролируемыми иностранным капиталом (ТЭК, деревообработка, нефтехимия, горная промышленность, металлургия и обслуживающая эти отрасли инфраструктура) и примитивным, низко-производительным производством в других отраслях, ориентированных только на внутренний спрос (все остальные отрасли).

Избежать этой тенденции и добиться существенного количественного увеличения прямых иностранных вложений в российскую экономику можно, очевидно, путем выработки комплексной государственной программы по привлечению иностранных инвестиций. Учитывая опыт многих зарубежных стран, в число необходимых для России мер в этом направлении (помимо общего улучшения политической и макроэкономической ситуации) должны войти:

- создание реально действующей системы льгот для иностранных инвесторов в отдельных отраслях и регионах (в частности, реализация механизма раздела продукции и создание реально действующих свободных экономических зон);

· четкое разграничение собственности между хозяйствующими субъектами, а также между федеральными и местными властными структурами;

· создание стабильного экономического и внешнеторгового законодательства, включая нормативную базу по концессиям и разделу продукции;

· снижение налогового бремени и упрощение структуры налогов;

· введение частной собственности на землю;

· создание механизмов страхования иностранных инвестиций.

К сожалению, надо отметить, что в настоящее время реализация перечисленных выше мер представляется делом довольно отдаленного будущего. Этот фактор в условиях высокой конкуренции со стороны других стран мира за привлечение зарубежных инвестиций не позволяет ожидать существенного количественного роста и изменения структуры прямых зарубежных вложений в Россию в ближайшем будущем, хотя определенный пропорциональный рост и может наблюдаться.

4. Портфельные иностранные инвестиции в Россию

Целью портфельных инвестиций является вложение средств инвесторов в ценные бумаги наиболее прибыльно работающих предприятий, а также в ценные бумаги, эмитируемые государственными и местными органами власти с целью получения максимального дохода на вложенные средства. Портфельный инвестор, в отличие от прямого, занимает позицию “стороннего наблюдателя” по отношению к предприятию-объекту инвестирования и, как правило, не вмешивается в управление им.

Привлечение иностранных портфельных инвестиций также является для российской экономики достаточно задачей. С помощью средств зарубежных портфельных инвесторов возможно решение следующих экономических задач:

Ø пополнение собственного капитала российских предприятий в целях долгосрочного развития путем размещения акций российских акционерных обществ среди зарубежных портфельных инвесторов;

Ø аккумулирование заемных средств российскими предприятиями для реализации конкретных проектов путем размещения среди портфельных инвесторов долговых ценных бумаг российских эмитентов;

Ø пополнение федерального и местных бюджетов субъектов Российской Федерации путем размещения среди иностранных инвесторов долговых ценных бумаг, эмитированных соответствующими органами власти;

Ø эффективная реструктуризация внешнего долга Российской Федерации путем его конвертации в государственные облигации с последующим размещением их среди зарубежных инвесторов.

Ниже будут рассмотрены два основных потока привлекаемых в Россию иностранных портфельных инвестиций:

- вложения портфельных инвесторов в акции и облигации российских акционерных обществ, свободно обращающиеся на российском и зарубежном рынке ценных бумаг;

- вложения иностранных портфельных инвесторов во внешние и внутренние долговые обязательства Российской Федерации, а также ценные бумаги, эмитированные субъектами Федерации.

4.1. Рынок корпоративных ценных бумаг

Проникновение западных портфельных инвесторов на российский рынок корпоративных ценных бумаг началось фактически лишь в ходе ваучерной приватизации в 1992-93 гг. Приватизация впервые обеспечила рыночное предложение акций российских промышленных предприятий для сторонних инвесторов, привлекательность вложений в которые объяснялась следующими факторами:

- ваучерная (и ранняя денежная) приватизация практически не преследовала цели получения в государственный бюджет доходов от приватизации - главной ее целью было формальное юридическое преобразование государственных предприятий в акционерные общества и создание таким образом предпосылок для возникновения в России рынка капиталов. Следствием такого подхода явился достаточно произвольный порядок определения уставных капиталов новых акционерных обществ и крайне низкая цена, по которой акции были проданы государством (так, капитализация нефтедобывающего объединения “Сургутнефтегаз” с объемом ежегодной добычи нефти свыше 33 млн тонн по цене чекового аукциона в 1994 году составила всего около 16 млн долларов). Поэтому одним из важнейших факторов, способствовавших приобретению акций некоторых российских АО иностранными портфельными инвесторами, была огромная недооцененность этих ценных бумаг по сравнению со сходными компаниями в других странах (даже с учетом странового риска России);

- акции многих российских предприятий (в особенности - предприятий экспортноориентированных отраслей) имели, с точки зрения портфельных инвесторов, большой потенциал курсового роста в будущем. Несмотря на то, что в настоящее время эти компании не могут позволить себе выплату дивидендов своим акционерам, перспектива их развития позволяет предположить, что в будущем эти АО могут стать устойчиво прибыльными, а значит - выплачивать высокие дивиденды по своим акциям, следствием чего явится их курсовой рост;

- высокая рисковость вложений в Россию, экономическая и политическая нестабильность должны были неизбежно привести к высокой нестабильности курсов российских акций и создать возможность получения высокой спекулятивной прибыли от операций с ними.

Вместе с тем высокий общий уровень рисков и почти полное отсутствие правового регулирования рынка ценных бумаг сдерживали ориентированных на вложения в Россию инвесторов. Вследствие этого первыми иностранными финансовыми институтами, которые стали вкладывать в 1993-94 гг. свои и клиентские средства на российском рынке корпоративных ценных бумаг, явились либо отделения крупных международных финансовых компаний (Credit Suisse First Boston, Fleming, Pioneer), либо молодые компании, созданные специалистами, хорошо знакомыми с российской спецификой (Brunswick, группа “Диалог”).

Специфика нарождающегося рынка ценных бумаг России способствовала тому, что страна была отнесена инвесторами к так называемым “возникающим рынкам” (emerging markets), традиционно отличающимся высокими рисками, неразвитой инфраструктурой рынка капиталов, неустойчивостью курсов ценных бумаг. Портфельные инвестиции на таких рынках так же традиционно сопряжены с высокой вероятностью значительных убытков и потери ликвидности вложений, но, в силу неустойчивости рынка способны приносить и фантастические для устойчивых рынков прибыли. Работа по портфельному инвестированию на “возникающих рынках” является весьма специфичным видом финансового бизнеса, привлекающим весьма малую и наиболее рискованную часть инвестиционного капитала развитых стран. Именно капитал такого рода и стал в первую очередь вкладываться в акции российских акционерных обществ, образованных в процессе приватизации.

В этот период выявились и наиболее привлекательные для западных портфельных инвесторов акции российских предприятий. За весьма редкими исключениями к ним относились:

- акции крупнейших нефтегазодобывающих предприятий, предприятий цветной металлургии, целлюлозно-бумажной промышленности и некоторых других сырьевых отраслей, в значительной мере ориентированных на экспорт своей продукции, а также обслуживающих экспорт морских пароходств;

- акции предприятий - национальных или региональных монополистов в стратегических отраслях национального хозяйства - энергетике, телекоммуникациях и т.п.

Интересной особенностью этих вложений было то, что предпочтение при вложениях отдавалось ценным бумагам тех предприятий, контрольные пакеты акций которых были закреплены за государством. Причиной этого является то, что процесс обращения акций “новых АО” после завершения чековой приватизации во многом сводился к скупке их российскими финансовыми группами, борющимися за полный контроль над приватизированными предприятиями. Вместе с тем практика “возникающих рынков” (полностью подтвердившаяся и в России) свидетельствует о том, что для этих рынков весьма характерны грубые нарушения прав мелких акционеров крупными, что приводит к резкому обесцениванию акций, принадлежащих портфельным инвесторам (которые, как правило, владеют относительно некрупными пакетами). Нахождение контрольного пакета акций в руках государства, таким образом, является своеобразной страховкой от подобного произвола.

Указанный выше выбор активов для портфельного инвестирования был не случаен. Во многом он повторяет логику прямых иностранных вложений в Россию - инвесторы предпочитали вкладывать средства в акции предприятий, на продукцию которых в долгосрочной перспективе существует платежеспособный внешний или внутренний спрос, что позволяет ожидать в будущем значительных прибылей этих АО и высоких дивидендов по их акциям.

Вместе с тем многих портфельных инвесторов привлекала на российский рынок акций в первую очередь возможность получения сверхвысоких прибылей за счет спекуляций с российскими ценными бумагами, имеющими очень нестабильную курсовую динамику. Помимо традиционных для "возникающих рынков” рисков, в России такой нестабильности способствовал дополнительный специфический фактор.

Чековая приватизация, явившаяся практически бесплатной раздачей государственной собственности в виде акций вновь созданных АО в частные руки, привела к тому, что акции российских предприятий оказались лишены одной из своих титульных функций - давая акционеру право на участие в управлении акционерным обществом и получение части его прибыли в виде дивидендов, они не являлись инструментом привлечения средств в основной капитал предприятия для долгосрочного развития. Даже те относительно незначительные средства, которые были получены от продажи части акций на денежных аукционах, пошли не на прямое финансирование соответствующих предприятий, преобразованных в АО, а в федеральный и региональные бюджеты. Таким образом, рынок российских акций оказался практически оторван от реального сектора, и акции во многом превратились в чисто игровой, спекулятивный финансовый инструмент. Этому способствовал и тот факт, что подавляющее большинство “новых АО” даже при благоприятной макроэкономической ситуации будет в состоянии платить дивиденды по своим акциям лишь через несколько лет - таким образом, практически невозможным было и определение сколько-нибудь разумной цены тех или иных акций исходя из предполагаемых дивидендов.

В силу указанных причин спекулятивные тенденции среди иностранных портфельных вложений в России стали фактически доминирующими. Отрыв спекулятивного рынка акций от нуждающегося в инвестициях реального сектора приводит к тому, что портфельные инвестиции в акции, несмотря на свой довольно значительный объем не оказывают практически никакого прямого положительного воздействия на экономику и не выполняют своей основной задачи - привлечения финансового капитала в наиболее эффективные в экономическом смысле отрасли и предприятия.

Выражением такого отрыва является также то, что большинству российских предприятий крайне трудно привлечь средства иностранных портфельных инвесторов путем выпуска новых эмиссий акций и облигаций, реальные денежные средства от продажи которых пошли бы на финансирование производства. Практически единственным шансом на это продолжает оставаться уход за пределы национального фондового рынка (т.е. выпуск ADR или GDR).

Таким образом, можно сделать вывод о том, что в настоящий момент иностранные портфельные инвестиции в акции промышленных предприятий не играют для российской экономики значительной положительной роли. Причина этого, однако, лежит не в природе этих инвестиций, а в том положении на российском рынке капиталов, которое создалось в результате общего экономического кризиса и проведения чековой приватизации. В связи с этим регулирование рынка капиталов и приведение его в соответствие с нормальной мировой практикой является важнейшим фактором для привлечения портфельных вложений из-за рубежа и включения средств иностранных портфельных инвесторов в российский инвестиционный цикл. Главными задачами, стоящими в этой связи перед российскими экономическими властями и предприятиями, являются:

- создание стабильной и всеобъемлющей нормативно-правовой базы, регламентирующей выпуск ценных бумаг российскими предприятиями и порядок их обращения на фондовом рынке;

- правовое обеспечение прав акционеров и владельцев иных корпоративных ценных бумаг;

- создание надежной общенациональной инфраструктуры фондового рынка, открытой как для отечественных, так и для зарубежных инвесторов;

- организация выпуска российскими предприятиями новых эмиссий ценных бумаг, предназначенных, в частности, и для размещения на зарубежных рынках капиталов;

- создание внутрироссийской системы коллективных инвестиций (в первую очередь - инвестиционных фондов и трастовых структур), что должно придать рынку ценных бумаг дополнительную стабильность и снизить его привлекательность для спекулятивного иностранного капитала.

Эти меры, безусловно, не могут сами по себе в условиях экономического и политического кризиса привести к резкому увеличению объема иностранных портфельных инвестиций, однако без их реализации эта область инвестиций окажется практически потерянной для развития российской экономики.

4.2. Рынок государственных и муниципальных ценных бумаг

Финансирование доходных статей государственных и местных бюджетов за счет привлечения средств зарубежных портфельных инвесторов в выпускаемые соответствующими органами власти долговые ценные бумаги является очень широко применяемым в зарубежных странах способом решения бюджетных проблем. Существенным его преимуществом является то, что такое финансирование бюджета является неинфляционным - это особенно важно для тех государств, которые, подобно России, наряду с финансированием бюджета нуждаются в проведении жесткой денежной политики. К сожалению, в России этот способ приобрел специфическую российскую окраску и из средства лечения болезни превратился в дополнительный фактор заболевания (особенно для муниципальных бумаг).

Существует две традиционных методики привлечения таких инвестиций в государственные ценные бумаги:

- привлечение (допуск) иностранных портфельных инвесторов на рынок государственных (муниципальных) облигаций внутренних займов, как правило, номинированных в национальной валюте;

- размещение государственых (муниципальных) облигаций, специально предназначенных для зарубежных инвесторов, на зарубежных финансовых рынках. Такие облигации, являющиеся частью внешнего государственного долга, обычно номинируются в одной из ведущих мировых валют.

Появившийся в 1993 году рынок краткосрочных рублевых облигаций внутреннего займа (ГКО/ОФЗ), имевший своей целью финансирование дефицита федерального бюджета за счет средств российских инвесторов, также на первых порах был закрыт для вложений зарубежных средств. Такой запрет, существующий в различных формах в разных странах мира, в целом вполне обоснован - рынок внутреннего долга является также и мощным инструментом реализации денежной политики, и приток или отток с этого рынка более “мобильных”, чем средства внутренних инвесторов, иностранных денег может существенно дестабилизировать денежное хозяйство страны. Вместе с тем сверхвысокая доходность ГКО/ОФЗ, благоприятная динамика курса рубля по отношению к доллару и меньшая рисковость вложений в эти ценные бумаги по сравнению с другими российскими активами привели к тому, что зарубежные портфельные инвесторы (в первую очередь - некрупные) стали вкладывать деньги на этом рынке в обход существующих запретов, заключая договора с российскими банками, основывая в России специальные дочерние фирмы и т.п. Статистики таких скрытых вложений не существовало, но, по некоторым оценкам, на долю иностранных инвесторов к началу 1996 года приходилось до 3-5 процентов всех вложений в ГКО/ОФЗ, что составляло от 600 млн до 1 млрд долларов.

Этот фактор, а также то, что к началу 1996 года стала очевидной нехватка средств россйских инвесторов для финансирования расходов бюджета, привел к тому, что в феврале 1996 года иностранные портфельные инвесторы были допущены на российский рынок краткосрочных облигаций внутренних займов. Однако предложенная российскими властями схема инвестиций, призванная защитить стабильность рынка ГКО/ОФЗ от непредсказуемого притока/оттока иностранного спекулятивного капитала, существенно снизила доходность и ликвидность таких вложений.

Несмотря на это, либерализация рынка ГКО/ОФЗ привела к довольно значительному проникновению на этот рынок зарубежных портфельных инвесторов Основными иностранными инвесторами, вкладывающими на рынке внутреннего российского долга средства своих клиентов, являются крупнейшие зарубежные финансовые структуры - Merrill Lynch, Lehman Brothers, J.P. Morgan, Credit Suisse и т.п. В настоящее время основной задачей правительства становится не дополнительное привлечение иностранных инвесторов, а попытка вытеснить их в реальный сектор (до сих пор во многом безуспешная).

На рынке международных облигаций России тоже удалось добиться определенного успеха, так 24 марта 1998 года Россия выпустила уже 4 выпуск еврооблигаций, на сумму 1.25 млрд немецких марок, под 9,442% годовых.[3]

5. Заключение

Подытоживая все вышесказанное, можно отметить, что привлечение иностранных инвестиций в российскую экономику, являющееся одним из необходимых условий выхода страны из экономического кризиса, требует значительных нормотворческих и организационных усилий как от российских федеральных и региональных властей, так и от отдельных предприятий и финансовых институтов. В целом эти усилия должны быть направлены на:

- улучшение общего инвестиционного климата России, стабилизацию экономической и законодательной ситуации и создание эффективного экономического законодательства;

- организацию эффективного внутрироссийского рынка капиталов, обеспечивающего полноценную связь рынка ценных бумаг с реальным сектором;

[1] Инвестиционный вестник Интерфакса, N 12 (119) от 30 марта 1998 года

[2] Данные Госкомстата РФ за 1997 год

[3] Инвестиционный вестник Интерфакса, N 12 (119) от 30 марта 1998 года