Финансирование - это сфера взаимодействия корпорации с рынком капитала. В сегменте финансирования можно выделить два ключевых подмножества принятия решений: распределение прибыли (дивидендная политика); формирование структуры капитала. Эти решения определяют долгосрочную жизнеспособность корпорации.

В этой связи представляется необходимым оценить эффективность того или иного метода привлечения финансовых ресурсов в соответствии со следующими критериями:

- влияние стоимости данного источника финансовых ресурсов на рентабельность собственного капитала корпорации;

- влияние привлечения данного источника ресурсов на уровень финансового риска;

- доступность для корпорации;

- емкость/ограниченность по возможному объему привлечения ресурсов.

При оценке влияния структуры капитала на показатели прибыльности деятельности корпорации используются показатели эффекта финансового рычага (ЭФР), рентабельности активов и рентабельности собственного капитала.

ЗК

ЭФР = (1 - n) (R - WACC) --, (1)

АК СК

где ЭФР - эффект финансового рычага;

n - ставка налога на прибыль;

R - рентабельность активов;

АК

ЗК - заемный капитал;

СК - собственный капитал;

WACC - средневзвешенная цена капитала.

R = --- 100%, (2)

АК А

где П - прибыль до уплаты процентов и налогов;

А - средняя величина активов.

ЧП

R = -- 100%, (3)

СК СК

где R - рентабельность собственного капитала;

СК

ЧП - прибыль после уплаты процентов и налогов.

Таким образом, характер воздействия структуры капитала на

рентабельность собственного капитала зависит от соотношения

рентабельности активов (R ) и средневзвешенной стоимости капитала

АК

(WACC).

Если R > WACC, R растет, а если R < WACC, R снижается.

АК СК АК СК

Изучение статистических данных за последние годы позволяет констатировать большую степень неоднородности по уровню рентабельности активов по отраслям российской экономики.

В то же время следует учитывать еще большую неоднородность по данному показателю в пределах конкретной отрасли.

Влияние структуры капитала на уровень финансового риска определяется на основе расчета коэффициента финансового рычага, а также показателей ликвидности предприятий:

ЗК

К = -- 100%, (4)

ФР СК

где К - коэффициент финансового рычага.

ФР

Рост данного коэффициента свидетельствует о нарастании финансового риска.

Доступность и емкость источников финансирования будет отражать ситуацию с предложением данных ресурсов на финансовом рынке, нормативные требования и ограничения по их привлечению.

Привлечение дополнительных финансовых ресурсов за счет увеличения уставного капитала осуществляется акционерными обществами в форме вторичной (дополнительной) эмиссии акций. В учредительных документах предприятий должны быть установлены пределы вторичной эмиссии. Их изменение также требует соответствующего решения собрания акционеров.

В процессе эмиссии предприятие получает финансовые ресурсы только на стадии первичного размещения. В то же время срок существования акций, и соответственно, юридических обязательств по ним равен сроку существования эмитента. Можно считать акции бессрочными ценными бумагами. Обыкновенные акции в соответствии с законодательством дают право их владельцам осуществлять управление предприятием пропорционально их доле в акционерном капитале.

Воровать чужие работы из сети Интернет плохо, можно только прочесть их и вставить часть из них в свою работу, указав автора в списке литературы

Для оценки стоимости обыкновенных акций используются следующие подходы:

1. Модель Гордона, преобразованная в целях расчета стоимости акционерного капитала, может быть представлена в следующем виде:

К = --------- + g, (5)

es Р (1 - l)

где К - стоимость акционерного капитала;

D - дивиденд, обещанный предприятием в первый год реализации

инвестиционного проекта;

Р - рыночная цена одной акции;

l - относительная величина расходов на эмиссию.

l = ----, (6)

где С - абсолютная сумма расходов по эмиссии в расчете на

одну акцию;

g - прогнозируемый ежегодный рост дивидендов.

Величина (1 - l) будет фигурировать в расчетной формуле только в случае новой эмиссии.

Эмитент может планировать постоянную из года в год сумму дивидендных выплат, а может, напротив, заложить в свои прогнозы более сложную модель роста - равноускоренное или переменное увеличение. Так, для случая постоянных дивидендных выплат формула (5) примет вид:

К = ---------. (7)

es Р (1 - l)

2. Модель цены капитальных активов CAPM (Capital Assets Price Model) использует показатель риска конкретного предприятия по отношению к среднему риску активов на рынке - коэффициент бета.

Расчетная формула модели CAPM имеет вид:

К = С + (С - С ) бета, (8)

es RF М RF

где С - показатель прибыльности (отдачи) для безрискового

вложения капитала;

С - средний по рынку показатель прибыльности;

бета - фактор риска.

Коэффициент бета принимает следующие оценочные значения:

- бета = 0, если активы предприятия совершенно безрисковые (казначейские облигации США, ОФЗ в России);

- бета = 1, если активы данного предприятия столь же рисковые, что и средние по рынку всех предприятий страны.

Таким образом, если для конкретного предприятия данный коэффициент принимает значения 0 < бета < 1, то это предприятие менее рисковое по сравнению со средним значением по рынку, а если бета > 1, то предприятие имеет большую степень риска.

Показатель бета определяется для конкретного предприятия на основе анализа данных прошлых лет. Преимущество модели CAPM заключается в простоте расчетов и легкости интерпретации их результатов. Однако для ее полноценного использования необходимо наличие зрелого финансового рынка с хорошо развитой информационной инфраструктурой. В российской практике представляется возможным рассчитать бета-коэффициенты только для наиболее ликвидных акций - "голубых фишек". Это затрудняет широкое использование данного метода.

3. Метод оценки акционерного капитала на основе доходности облигаций предприятий (модель премии за риск) может быть использован для предприятий, активно эмитирующих облигации и накопивших достаточно продолжительную кредитную историю. Добавляя к фактическому уровню доходности своих облигаций величину премии за риск, предприятие получает ожидаемую величину доходности обыкновенных акций.

В общем случае подобную методику можно представить в виде:

К = С + PR, (9)

es Н

где С - уровень отдачи на вложение денег инвесторам в обычные

(номинальные) для него возможности,

PR - премия за риск.

Данная модель носит договорной характер. Договор заключается между предприятием и потенциальным инвестором о том, какая должна быть премия за риск вложения капитала. Размер премии устанавливается обычно на уровне 3 – 4%.

Плагиат – это ошибка тупого - скачав работу из сети, он думает, что все – пятерка обеспечена.

4. Модель прибыли на акцию базируется на показателе прибыли на акцию, а не на величине дивидендов. Многие инвесторы считают, что именно показатель величины прибыли на акцию отражает реальный доход, получаемый акционерами, независимо от того, выплачивается ли он в виде дивидендов или реинвестируется, с тем чтобы принести инвесторам выгоды в будущем. Согласно данной модели стоимость собственного капитала определяется по формуле:

К = ---, (10)

es Р

где П - величина прибыли на одну акцию;

Р - рыночная цена одной акции.

Определение стоимости капитала предприятия, выраженного привилегированными акциями, имеет ряд особенностей. Данной категории капитала свойственно определенное сходство с инструментами долгового финансирования: у эмитента возникают обязательства по выплате дивидендов держателям привилегированных акций в размере, зафиксированном в проспекте эмиссии. Для инвесторов это означает меньший уровень риска привилегированных акций в сравнении с обыкновенными, поэтому они согласны получать по ним меньший доход. Цена такого капитала занимает промежуточное положение между ценой заемного финансирования и ценой обыкновенного акционерного капитала.

Глава 2

В российской практике стоимость акционерного капитала большинства корпораций, акции которых не обращаются на рынке, незначительна. Это связано с низкой рентабельностью деятельности данных предприятий, а также с низкой активностью миноритарных акционеров по реализации своих прав в управлении предприятием. Вместе с тем, что касается крупных эмитентов, стоимость их акционерного капитала приближается к уровню зарубежных предприятий, для которых данный вид финансирования является наиболее дорогостоящим.

Риск, связанный с методом финансирования развития предприятия за счет дополнительной эмиссии, для конкретного предприятия следует признать незначительным. Поскольку акционерный капитал выступает частью постоянного капитала, его влияние на краткосрочную ликвидность не распространяется.

В отношении акций российских эмитентов имеет место значительная их недооценка (около 300%). Это позволяет говорить о значительных скрытых резервах данного метода финансирования и о потенциальном росте его значимости в условиях общего экономического роста и стабилизации политико-правовой обстановки.

Нераспределенная прибыль предприятия является одним из наиболее значимых источников финансирования деятельности предприятия. Механизм привлечения ресурсов из данного финансового источника связан с решением акционеров реинвестировать определенную часть чистой прибыли в производство, тем самым отказавшись от ее текущего потребления.

Доступность финансирования развития предприятия за счет реинвестирования прибыли ограничивается, во-первых, результатами хозяйственной деятельности предприятия, а во-вторых, дивидендной политикой предприятия, определяющей пропорции между потреблением и накоплением, предпочтениями акционеров.

Емкость данного источника является низкой вследствие низкой рентабельности российских промышленных предприятий, что фактически предопределяет использование данного метода в комплексе с другими.

Отказываясь от получения дивидендов, акционеры рассчитывают на

получение дохода, как минимум равного тому, который они получали

раньше. То есть фактическая доходность акций предприятия является

для акционеров предельной доходностью, на получение которой они

согласны при заданном уровне риска. Таким образом, ценой капитала,

получаемого предприятием от акционеров в форме нераспределенной

прибыли (К ), должна быть фактическая доходность акционерного

капитала (К ), но удержание прибыли не требует каких-либо

дополнительных расходов. Поэтому выражение для нахождения цены

нераспределенной прибыли по модели Гордона примет следующий вид:

К = --- + g. (11)

rs Р

Финансовый риск при реинвестировании прибыли незначителен при условии ее эффективного использования и качества менеджмента, так как результат в целом зависит от самих управляющих предприятия.

Амортизационный фонд формируется за счет отчислений в рамках постепенного перенесения стоимости основных производственных фондов на себестоимость продукции в денежном выражении. Данные поступления формируются как часть себестоимости готовой продукции и являются собственными средствами предприятия, направляемыми на воспроизводство в натуральной форме выбывающих основных фондов. Их целевой характер и нормативно закрепленный механизм образования предопределили важность данного источника финансовых ресурсов в обеспечении непрерывного функционирования предприятия.

Доступность данного источника может быть оценена как высокая, поскольку каждое предприятие, обладающее основными фондами, имеет возможность их амортизировать.

Емкость данного источника финансовых ресурсов следует признать высокой. Большинство промышленных предприятий постсоветской эпохи имеют значительные не полностью загруженные основные фонды.

Стоимость ресурсов амортизационного фонда следует также определять исходя из цены акционерного капитала. Хотя формально собственники не имеют возможности альтернативно распорядиться данными финансовыми ресурсами, амортизационные отчисления, как и прочее имущество предприятия, принадлежат им. Следовательно, доходность от использования данных ресурсов должна быть не ниже значения, обеспеченного по акциям.

Рискованность использования амортизационного фонда, как и в случае с нераспределенной прибылью, следует признать минимальной.

Привлечение дополнительных финансовых ресурсов осуществляется путем:

- долгосрочного банковского кредита;

- краткосрочного банковского кредита;

- выпуска долговых ценных бумаг;

- кредиторской задолженности.

Кредиты банков в экономически развитых странах относятся к относительно дешевым и доступным источникам финансирования. При этом уровень процентных ставок по кредитам в числе прочих факторов определяется конъюнктурой финансового рынка, спросом хозяйствующих субъектов на кредитные ресурсы, наличием альтернативных предложений финансовых средств и сопутствующими рисками. В российской практике при зачастую чрезвычайно низкой рентабельности производства ограничено использование преимуществ заемного финансирования.

Данные статистики свидетельствуют о том, что все большее значение для финансирования предприятия приобретают привлеченные средства. Если в 2001 г. на их долю приходилась половина всех средств, то в 2004 г. - 55,2%.

И в первую очередь это относится к росту доли кредитов банков. В начале 2004 г. произошел качественный скачок в кредитовании инвестиционного процесса банковским сектором. Его доля в структуре инвестиций возросла до 8% по сравнению с 4,3% в 2003 г.

В целом же можно говорить о низкой доле долгосрочного кредитования в структуре выдаваемых банковских кредитов, что свидетельствует о приоритетности текущего финансирования перед инвестициями в основные фонды, перед долгосрочным развитием.

Доступность данного источника финансовых ресурсов в российской практике продолжает оставаться низкой, хотя и имеет тенденцию к росту. Основная причина - относительно высокие проценты по кредитам (по сравнению с рентабельностью многих отраслей экономики), необходимость предоставления гарантий возврата сумм со стороны заемщика.

Максимальное удовлетворение потребности в кредитных ресурсах осуществляется в рамках финансово-промышленных групп. Однако это часто происходит с нарушением принципов кредитования, на нерыночных условиях, что ведет к снижению эффективности деятельности обоих сторон.

Для оценки стоимости долгосрочных кредитов банка необходимо определить полную доходность инвестиций или доходность к погашению YTM (yield to maturity). Доходность к погашению представляет собой среднюю эффективную процентную ставку, дисконтирование по которой приравнивает приведенную величину совокупных доходов к сумме первоначальных инвестиций. Для расчета данного показателя используется следующая формула:

n CE N

SUM = ---------- + ---------- - I = 0, (12)

k=1 k n 0

(1 + YTM) (1 + YTM)

где CF - поток ежегодных текущих доходов от инвестиций;

N - разовая выплата инвестору в конце срока, на который вложен капитал (возврат основной суммы кредита);

I - сумма первоначальных инвестиций;

n - общий срок вложения капитала.

Таким образом, предприятие имеет право относить суммы, выплачиваемые по привлеченному капиталу, на себестоимость своей продукции, уменьшая тем самым базу обложения налогом на прибыль. Возникающий при этом эффект "налогового щита" снижает цену капитала для эмитента. Поэтому стоимость заемного капитала определяется по формуле:

K = YTM (1 - С ), (13)

d n

где С - ставка налога на прибыль.

Вводится законодательное ограничение величины процентов по заемным средствам, относимым на расходы предприятия.

В целом следует признать стоимость данного источника финансовых ресурсов значительной и достаточно высокой для большинства российских корпораций.

Уровень риска привлечения данного финансового источника зависит от структуры капитала конкретного предприятия. В целом рост кредитного финансирования для предприятия влечет возрастание финансового риска.

Данный способ финансирования более доступен, чем долгосрочные кредиты, и используется на финансирование оборотных активов.

Емкость данного источника следует также признать достаточной, поскольку в случае краткосрочного финансирования целевые потребности предприятия совпадают с возможностями российских банков, обладающих в основном "короткими деньгами".

Стоимость краткосрочного кредита обычно считается равной уплачиваемому по нему проценту, скорректированному на действие "налогового щита". Данный показатель достаточно высок.

Эмиссия облигаций предприятия является перспективным методом привлечения долгосрочных заемных ресурсов. В современных условиях рынок корпоративных облигаций более привлекателен для инвесторов, чем рынок акций.

С финансовой точки зрения нет принципиальных различий между эмиссией облигаций и получением долгосрочного банковского кредита. В этих случаях цена привлекаемого капитала будет определяться полной доходностью операции, которая в свою очередь зависит от структуры соответствующего денежного потока. В целом эмиссия облигаций может способствовать получению заемных средств на более выгодных для предприятия условиях, чем по банковским кредитам. Это объясняется большей увязкой параметров заимствования с конъюнктурой финансового рынка.

Риски по привлечению финансовых средств методом эмиссии облигаций, как и по прочим заемным средствам, следует признать значительными. Кроме прочего, в случае банкротства долг компании в облигационных займах, как и долги прочих кредиторов, погашается в первую очередь. Таким образом, акционеры рискуют частью средств в пределах своей доли в уставном капитале.

Кредиторская задолженность в западной практике как вид финансирования деятельности не принимается во внимание при анализе цены капитала. Это связано с тем, что она погашается в срок, ее доля относительно невелика, процедура банкротства функционирует более или менее эффективно, неплатежи не наблюдаются. Но в России у предприятий накапливается огромная кредиторская задолженность, и она часто является реальным и главным источником финансирования текущей деятельности предприятия.

Данный вид финансирования деятельности важен также в силу своей доступности. У предприятий различных форм собственности существует возможность наращивать кредиторскую задолженность, особенно на фоне недоступности или ограниченности прочих заемных ресурсов.

Прочти хотя бы первую главу, там я в 2-х местах написал, что ты скачал работу из сети.

Глава 3

Однако емкость данного источника финансовых ресурсов ограничена. Поскольку большая часть обязательств, подлежащих оплате со стороны предприятия, возникает по итогам достаточно короткого срока (месяц, квартал), у предприятия практически нет возможности оптимизировать данные платежи по времени. Законодательно для юридических лиц установлены пределы кредиторской задолженности. Дело о банкротстве может быть возбуждено при совокупной задолженности компании более 100 000 руб. в течение более трех месяцев со дня наступления срока оплаты.

Таким образом, предприятиям в той или иной мере доступны значительные возможности по финансированию развития. Рассмотренные методы имеют свои преимущества и недостатки, ограничения и стоимость использования. На практике пропорции между данными методами привлечения финансовых ресурсов устанавливаются под действием как внешних, так и внутренних факторов.

Страницы: 1, 2, 3