Корпоративні права підприємства, їх номінальна й ринкова вартість, фактори, що впливають на ринковий курс акцій

Слід зазначити, що акцій на пред'явника випускалось в Україні не так багато. Однією з причин є те, що відповідно до законодавства громадяни мають право бути власниками, як правило, іменних акцій. Це положення не означає заборону обігу акцій на пред'явника, але оскільки значна частина великих і середніх акціонерних товариств виникла у процесі приватизації, а там використовувались тільки іменні акції, то це також послугувало одним із чинником малої розповсюдженості в Україні акцій на пред'явника. Крім того, випуск повністю захищених акцій потребує значних коштів, що не під силу переважній більшості акціонерних товариств. Чинником, що перешкоджає випуску акцій на пред'явника, є також те, що законодавством встановлена норма, згідно з якою закрите акціонерне товариство має право випускати лише іменні акції, а закритих акціонерних товариств досить багато.

Основними характеристиками акції, закріпленими в статтях 4, 5 Закону «Про цінні папери і фондову біржу» виступають: безстроковість, неподільність, наявність вартості.

Строк обігу акції не обмежений, вона існує доти, поки не буде прийняте рішення про анулювання акцій у випадку зміни розміру статутного фонду, деномінації акцій, реорганізації або ліквідації товариства.

Акція є неподільною. Вона може належати на праві спільної власності декільком особам, але усі вони мають права одного акціонера і можуть здійснювати ці права через одного з них або через загального представника (на підставі договору доручення і належним чином оформленої довіреності).

Акція — це грошовий документ, що має визначену вартість. Розрізняють номінальну, емісійну, ринкову і балансову вартість акції.

Номінальна вартість — це умовна величина, що дорівнює розміру частки в статутному фонді акціонерного товариства, яка припадає на одну акцію. Номінальна вартість акції визначається засновниками товариства довільно, з урахуванням того, на яку категорію інвесторів орієнтований випуск акцій. Сумарна номінальна вартість придбаних інвесторами акцій складає статутний фонд акціонерного товариства. Номінальна вартість виступає обов'язковим реквізитом акції, але при цьому носить суто інформаційний (навіть «історичний») характер і не має істотного значення для подальшого обігу акцій на ринку. Всі акції акціонерного товариства, включаючи привілейовані, повинні мати однакову номінальну вартість. Номінальна вартість акції не може бути меншою за мінімальну номінальну вартість (0,01 грн.) і повинна бути кратною їй. Для відкритих акціонерних товариств, створених у процесі приватизації, встановлена стандартна номінальна вартість акції, що складає 0,25 грн. Акціонерне товариство має право змінювати номінальну вартість акції. Такі зміни можуть здійснюватися: 1) у зв'язку зі зміною статутного фонду акціонерного товариства (збільшенням, зменшенням); 2) у зв'язку з деномінацією акцій — зміною їх номінальної вартості, не пов'язаною зі зміною статутного фонду (здійснюваною в його межах).

Емісійна вартість — це вартість придбання акцій їх першими власниками (у ході розміщення випущених в обіг акцій першої або додаткової емісії). Емісійна вартість може дорівнювати номінальній або перевищувати її. Різниця між емісійною і номінальною вартістю акції складає емісійний прибуток товариства, що включається до складу його валового прибутку (враховується як додатковий, а не статутний капітал). Статутний фонд не може бути збільшений на суму емісійного прибутку.

Ринкова вартість акції — це основний показник ліквідності акції, що формується під впливом попиту і пропозиції, що складаються на фондовому ринку. Ринкова вартість акції залежить від багатьох чинників, таких як фінансовий стан товариства, його ділова репутація, перспективи розвитку, розмір дивідендів, що виплачуються, якість проведеної рекламної компанії й ін. Ринкова вартість може дорівнювати номінальній або бути більшою чи меншою за неї.

Балансова (бухгалтерська) вартість акції відбиває частку власного капіталу (чистих активів товариства), яка припадає на одну акцію.

Одним з особливих корпоративних цінних паперів є облігація, яку випускають за умови наступного обміну на акції акціонерного товариства. Практика таких випусків в Україні є поки ще недостатньою, і такі облігації не набули поширення. Можна вважати, що власник отримує корпоративні права при безпосередньому обміні облігацій на акції. До мало застосовуваних цінних паперів належать також опціони на придбання акцій.

2.3 Фактори, що впливають на курс акцій

2.3.1 Вплив макроекономічних факторів на формування ринкової вартості акцій українських емітентів

Фундаментальний аналіз акцій побудований на принципі, що курс акцій визначається очікуваними доходами компаній. В свою чергу, очікувані доходи компаній залежать від загальноекономічних впливів.

Виникає питання, чи існує взаємний зв'язок між зміною кон'юнктури з одного боку, і рухом акцій — з другого? Критика прогнозування курсу акцій за допомогою кон'юнктури зазвичай ведеться за двома напрямками. Один з них ґрунтується на тому, що зміна кон'юнктури сьогодні якщо і може прогнозуватись, то недостатньо надійно. Критики іншого напрямку ставлять під сумнів думку про зв'язок зміни кон'юнктури з ринком акцій. Проте математичні розрахунки, проведені на основі даних розвинутих ринків, доводять наявність такого зв'язку, хоча в часовому відношенні р0инок акцій випереджає кон'юнктуру.

Найбільш часто для оцінки взаємозв'язків між фондовими ринками різних країн світу, а також взаємозв'язків між національним фондовим ринком та показниками економічного розвитку країни використовується кореляційний аналіз. Розвитку досліджень у цій галузі сприяє наявність якісної статистики, що характеризує динаміку кон'юнктури ринків у вигляді фондових індексів, наявність засобів швидкої обробки статистичного матеріалу та розрахунку коефіцієнта (наприклад, Excel), а також висока практична цінність одержаних результатів.

Одне з найбільш цікавих останніх досліджень з цієї теми проведено групою вчених з Національного бюро економічного аналізу та Йєльського університету (США). Так, Вільям Готсманн (William N. Goetzmann), Лінгфенг Лі (Lingfeng Li) та Герт Ровенхорст (K.Geert Rouwenhorst) дослідили кореляційну структуру основних фондових ринків світу за період більше ніж 150 років і виявили, що кореляція між фондовими ринками світу суттєво різнилися в різні періоди часу і найбільшою за весь період тестування кореляція була в останні два десятиліття. Вона є наслідком зростаючої глобалізації, яка, на думку вчених, з одного боку, значно збільшує кількість фондових ринків, до яких мають доступ інвестори, а з другого боку, зменшує можливості використання цінних паперів розвинутих ринків для диверсифікації вкладень у цінні папери, бо напрямки руху цих ринків часто є аналогічними.

Джордж Чан-Ло (Jorge A. Chan-Lau), Дональд Матесон (Donald J. Mathieson) та Джеймс Йао (James Y. Yao), які працюють під егідою Міжнародного валютного фонду, дослідили взаємопов'язаність фондових ринків різних країн світу. Вчені дійшли висновків, що негативні тенденції розвитку певного ринку переймаються ринками світу частіше, ніж позитивні, а також виділили бразильську та російську кризу 1998 року як початок періоду значного зростання залежності між фондовими ринками різних країн.

Цікаве дослідження групи американських вчених під назвою «Танці в унісон» (Dancing in Unison) було опубліковано в 2003 році в журналі «Finance & Development» (США). Зокрема, автори статті дослідили кореляцію між ринком акцій США та інших країн-членів «Групи семи», а також між ринком акцій США та ринками акцій країн, що розвиваються. Це дослідження також концентрує увагу на суттєвому зростанні кореляції між розвинутими ринками акцій (в 2002 році — понад 80%) та на невисокій кореляції між ринками акцій розвинутих ринків та ринків, що розвиваються. Важливим моментом є те, що виявлено значно більшу кореляцію між ринками акцій країн світу, порівняно з кореляцією показників економічного розвитку цих країн, наприклад, ВВП.

Російські економісти також робили спроби оцінити залежність російського ринку цінних паперів, зокрема індексу РТС, від ринків акцій інших країн світу. При цьому спостерігається відсутність стійкої високої кореляції між індексом РТС та зарубіжними фондовими індексами.

Більшість аналітиків і економістів, які займаються питаннями фундаментального аналізу, серед великої кількості даних, що характеризують економічний розвиток країни, вважають обов'язковими для відстеження такі показники:

1. Показники (фактори) кон'юнктурного впливу, валовий внутрішній або валовий національний продукт, обсяг промислового виробництва, доходи громадян, розмір капіталовкладень, індекс цін виробників промислової продукції та рівень безробіття.

2. Показники (фактори) монетарного впливу: грошова маса та відсоткова ставка.

Всі перелічені вище кон'юнктурні та монетарні показники розраховуються в Україні Національним банком України та Державним комітетом статистики України. Тому ми маємо можливість дослідити, чи є зв'язок між макроекономічними показниками розвитку економіки України та українським ринком акцій, а також порівняти отримані результати із залежностями, що існують в інших країнах світу з розвинутим фондовим ринком, зокрема, в Німеччині та США.

Дослідити наявність такої залежності між ринком акцій і факторами макрорівня можна за допомогою лінійного кореляційного комп'ютерного аналізу. Розмір коефіцієнта кореляції змінюється від -1 у випадку суворого лінійного від'ємного зв'язку до +1 у випадку суворого лінійного позитивного зв'язку.

Таким чином, якщо розрахований коефіцієнт кореляції між рядом динаміки, представленим курсами акцій, і рядом динаміки, представленим певним показником, набуде значення, близького до +1 (або -1), то це означатиме наявність тісної прямої (або оберненої) залежності руху курсу акцій від руху цього показника. Значення коефіцієнту кореляції, наближене до 0, означатиме відсутність лінійної залежності між показниками.

Основним індикатором руху ринку акцій в Україні було обрано ПФТС-індекс, в Німеччині — індекс «Франкфурт-Дейтастрім», а в США — індекс «Стандарт енд Пурз 500» (Standard & Poor's 500). При цьому з метою виявлення наявності часового лагу між рухом ринку акцій в Україні та зміною макроекономічних показників ми розрахували залежність ПФТС-індексу від кон'юнктурних і монетарних факторів з позитивним та від'ємним лагом в один місяць, два місяці, три місяці, шість місяців та 1 рік. Отримані результати щодо впливу кон'юнктурних факторів наведено в табл. 2.1.

Таблиця 2.1 - Кореляційний аналіз зв'язку українських кон'юнктурних індикаторів та ПФТС - індексу*

*Розраховано за даними НБУ, Держкомстату України та ПФТС. Розрахунок проводився за місячними даними за 5 років ( з 1999 по 2004 рр.)

В цілому, аналізуючи отримані результати по українському ринку та порівнюючи їх з результатами кореляційного аналізу американського та німецького ринків, можна зробити такі важливі висновки:

­  показник валового національного продукту має високу кореляцію з рухом ринку акцій в США та Німеччині, але слабо пов'язаний з рухом ринку акцій в Україні. При цьому, на відміну від США й Німеччини та й взагалі від країн з розвинутим ринком акцій, зв'язок між показником ВВП та рухом ПФТС - індексу має короткостроковий характер і на проміжку часу в один рік (лаг дорівнює 12-ти місяцям) стає зовсім незначним;

­  обсяг виробленої промислової продукції, на відміну від Німеччини, в Україні не має курсоутворюючого значення. Вплив як обсягу промислової продукції на рух ринку акцій, так і динаміки руху ринку акцій на обсяг виробленої промислової продукції, в Україні є несуттєвим;

­  показник рівня безробіття взагалі не може використовуватись для прогнозу біржових курсів як на американському, так і на українському ринку;

­  рівень інфляції, розрахованої як індекс цін виробників промислової продукції, а також зміна доходів населення не впливають на курси українських акцій, хоча є важливими курсоутворюючими факторами на ринках акцій Німеччини та США.

Останнє частково пов'язане з тим, що в Україні поки що відсутня практика масового вкладання населенням власних заощаджень, розмір яких прямо пропорційний доходам, в цінні папери. Однією з причин такого стану є відносно низький рівень доходів населення порівняно із вартістю споживчого кошика.

Таким чином, серед досліджених кон'юнктурних індикаторів в Україні жоден суттєво не впливає на рух ПФТС - індексу, тобто немає залежності між курсами українських акцій та показниками розвитку економіки України, на відміну від країн з розвинутим фондовим ринком. Виходячи з цього, аналіз і прогнозування ймовірного майбутнього значення кон'юнктурних індикаторів не має сенсу для прогнозування курсів акцій в Україні і може використовуватись лише для загальної оцінки перспектив розвитку економіки взагалі і ринку акцій зокрема.

З метою подальшого дослідження впливу макроекономічних факторів на курси акцій в Україні оцінимо залежність руху ПФТС - індексу від монетарних показників, а саме від відсоткової ставки та обсягів грошової маси. За показник відсоткової ставки взято середньомісячну ставку комерційних банків України за депозитами в національній валюті, оскільки саме банківські депозити є одним з найпоширеніших альтернативних напрямків використання вільних коштів фізичних та юридичних осіб в Україні. Показник грошової маси аналізується в розрізі грошових агрегатів МО, М1, М2 та МЗ. Грошовий агрегат МО визначається як гроші поза банками; М1 — як МО + кошти на розрахункових і поточних рахунках у національній валюті; М2 — як М1 + строкові кошти у національній валюті та валютні кошти; МЗ — як кошти клієнтів за трастовими операціями банків та цінні папери власного боргу банків (табл. 2.2).

Таблиця 2.2 - Кореляційний аналіз зв'язку монетарних індикаторів в Україні та ПФТС - індексу

Результат дослідження може бути описаний таким чином. Спостереження за агрегатами грошової маси М1, М2 та МЗ в розвинутих зарубіжних країнах, зокрема в Німеччині, дозволяє зробити висновки, які підтверджують фундаментальний аналіз курсу акцій. Це означає, що рух грошової маси і рух курсу акцій відбувається аналогічно при незначному випереджаючому руху акцій. Тобто, хоча грошова маса і не є випереджаючим індикатором для прогнозу біржових курсів, однак її можна використовувати для аналізу поведінки акцій.

На українському ринку акцій залежність між рухом грошової маси та курсом акцій є такою, яку не можна вважати за суттєву. Наприклад, економічна інтерпретація значення найвищого коефіцієнту кореляції (між рухом МЗ та ПФТС - індексом), що дорівнює 0,6908 при часовому лагу в один місяць, може бути викладена так: у майбутньому ймовірність того, що зростання обсягу МЗ призведе до підвищення курсів акцій, дорівнює 0,4772 або 48% (0,6908*0,6908).

Проте в Україні спостерігається досить тісний зв'язок між курсами акцій і відсотками, причому такий зв'язок є оберненим. Розраховані значення кореляції між ПФТС - індексом і ставкою відсотка свідчать, що з імовірністю, яка перевищує 60% можна прогнозувати: зменшення відсоткових ставок призведе до зростання курсів українських акцій протягом одного-двох місяців і навпаки.

Такий зв'язок пояснюється тим, що на фінансовому ринку завжди має місце постійна боротьба за капітал інвесторів. При зниженні відсотків конкурентна ситуація складається на користь акцій, відповідно їх привабливість та курс зростають. Проте зростаючі відсотки негативно впливають на фінансові витрати і тим самим на можливий прибуток компаній, що викликає зниження курсу акцій. Крім того, зростаючі відсотки сприяють переходу частини капіталу інвесторів в інструменти з фіксованою дохідністю, такі як облігації та банківський депозит.

Аналізувати вплив факторів макрорівня на український ринок акцій неможливо без урахування зовнішніх факторів. Це пов'язано з тим, що сьогодні економіки більшості країн світу поєднані між собою різноманітними фінансовими і господарськими зв'язками, і зміна стану економіки однієї країни може мати певні наслідки для економіки інших країн. Особливо справедливим останнє є стосовно країн, чиє положення в світовій економіці є домінуючим. Однією з таких країн є США, що, окрім потужної економіки, мають найбільший за обсягами і найрозвинутіший ринок цінних паперів у світі. Рух ринку цінних паперів у США та вподобання американських інвесторів часто спричиняють значний вплив на ринки цінних паперів інших країн. Чи є зв'язок між американським і українським ринками акцій можна визначити дослідивши рух фондових індексів в Україні та США. Індикаторами американського фондового ринку обрано індекс акцій технологічних компаній NASDAQ Composite Index та індекс Standard & Poor's 500.

Таблиця 2.3 - Кореляційний аналіз зв'язку ПФТС - індексу та індексів NASDAQ Composite Index та Standard & Poor's 500*

* Розраховано за 54 місяці (з 11.01.1999 по 01.112004) на основі щоденних даних

У процесі кореляційного аналізу зв'язку ПФТС - індексу та індексів NASDAQ Composite Index та Standard & Poor's 500 було розраховано коефіцієнти кореляції та коефіцієнти детермінації на основі рядів динаміки названих індексів. При цьому з метою виявлення ступеня відставання українського ринку від американського в разі наявності зв'язку між ними ці коефіцієнти розраховувались з часовим лагом. Як показує проведений аналіз, в короткостроковому періоді не було будь-якої суттєвої лінійної залежності між рухом українського та американського ринку акцій. Проте протягом аналізованого періоду виявлено досить вагомий вплив руху американських індексів на ПФТС - індекс з лагом у 20 місяців. Тобто в минулому в 60% випадків рух американських індексів в певному напрямку через 20 місяців призводив до рівнозначного руху ПФТС - індексу, але вже в протилежному напрямку.

Така асинхронна поведінка українського і американських індексів може бути наслідком того, що іноземні інвестори з розвинутих ринків сприймають українські цінні папери як такі, що можуть використовуватись для диверсифікації їхніх вкладень. А часовий лаг у 18-20 місяців є ніщо інше, як час, потрібний для переорієнтації інвестора і переведення коштів з одного ринку на інший. Слід звернути особливу увагу, що від'ємна кореляція між українським та американським ринком цінних паперів несе в собі ризик швидкого відтоку іноземного капіталу з національного ринку у випадку будь-яких негативних подій на ньому. Наочним прикладом цього є події на ринку ОВДП в 1998 році.

2.3.2 Оцінка впливу мікроекономічних факторів на формування ринкової вартості акцій

Серед аналітиків ринку акцій на сьогодні немає єдиної думки про те, які показники є основними і потребують найбільшої уваги при дослідженні процесів формування цін акцій на ринку. Є суперечки й і стосовно того, наскільки складною має бути модель аналізу акцій, на основі якої можна ухвалювати інвестиційні рішення. Тому на ринку існують як моделі, що ґрунтуються на аналізі лише кількох основних показників, наприклад розроблена Бенджаміном Грехемом та Девізом Л. Іоддом «модель Грехема Рі», так і багатофакторні моделі, що ґрунтуються на аналізі кількох груп показників, наприклад багатофакторні моделі US-E2 та US-E3, розроблені компанією BARRA.

У цілому можна виділити кілька основних напрямків аналізу акцій, що окремо чи разом можуть використовуватись для визначення внутрішньої (дійсної) вартості акцій акціонерних товариств та для прогнозування майбутнього значення їх ринкової вартості: аналіз безпосередньо фінансової звітності компанії: вертикальний та горизонтальний; аналіз коефіцієнтів, розрахованих на основі фінансової звітності компанії; аналіз індикаторів ринку акцій компанії.

Слід зазначити, що жоден з напрямків аналізу не є універсальним не позбавлений певних недоліків. Ефективність застосування кожного з цих методів, під якою ми будемо розуміти ймовірність того, що розрахункова прогнозна ціна буде досягнута певною акцією, залежить від великої сукупності чинників. Першочергове значення серед них мають ступінь ефективності ринку цінних паперів країни та розвиненість цього ринку.

Наприклад, горизонтальний і вертикальний аналіз фінансової звітності акціонерної компанії дозволяє зробити висновки щодо тенденцій розвитку компанії в цілому, а також окремих її показників, проте не зможе дати відповідь на питання стосовно майбутньої ціни акції компанії. До того ж, аналіз безпосередньо фінансової звітності окремої компанії є досить інформативним лише при її порівнянні зі звітністю інших компаній чи відстеженні динаміки окремих показників у часі. Ефективним цей аналіз може бути також за умови здійснення аналітиком певних корегувань цієї звітності, пов'язаних із різними методами обліку в різних компаніях, та з тим, що при описанні деяких операцій бухгалтерський облік використовує спрощуючи гіпотези з економічної теорії (наприклад, гіпотеза про досконалі й такі, що не знають додаткових витрат, ринки, учасники яких обмінюються товарами за чесними цінами).

Аналіз коефіцієнтів — найбільш поширений метод фінансового аналізу та є невід'ємною частиною фундаментального аналізу акцій. Проте використання коефіцієнтів має певну специфіку: один і той же коефіцієнт аналітик може розраховувати по-різному, залежно від розв'язання різних задач. Коефіцієнт часто набуває сенсу лише тоді, коли його порівнюють або з коефіцієнтами минулих періодів, або з певними встановленими стандартами, або з нормами чи інтервалами значень в інших компаніях певної галузі або в подібних галузях.

Так звані індикатори ринку акцій компанії фактично також можна зарахувати до вищевикладеного аналізу коефіцієнтів. Відмінність між аналізом індикаторів ринку акцій і аналізом коефіцієнтів полягає в тому, що друга група показників характеризує фінансовий стан компанії, в той час як перша група показників ґрунтується безпосередньо на аналізі ринкових характеристик акцій компанії. В економічній літературі розглядається велика кількість індикаторів, які характеризують акції певної компанії.

До найбільш значущих з них можна віднести:

­  прибуток на акцію (earning per share, EPS);

­  відношення ціни акції до прибутку на акцію (price/earning, PIE);

­  відношення ціни акції до її балансової вартості (Price/Book);

­  дивідендний дохід на акцію;

­  коефіцієнт ß (бета).

Об'єктом фундаментального аналізу було обрано акції таких компаній (ВАТ): «Укрнафта»; «Запоріжсталь»; «Концерн Стирол»; «Західенерго»; «Київенерго»; «Державна енергогенеруюча компанія «Центренерго»; «Дніпроенерго»; «Донбасенерго»; «Дніпрошина». Акції цих компаній мають найбільш тривалу історію котирувань на ринку цінних паперів України та є найбільш ліквідними цінними паперами з найбільшими обсягами угод на організованому ринку.

Поверховий огляд діяльності ВАТ «Укрнафта» протягом 1998-2004 років (табл. 2.4) дозволяє виявити наявність кількох позитивних тенденцій, що безумовно вплинули на ринок акцій цієї компанії та зробили її так званою «блакитною фішкою» українського ринку:

Таблиця 2.4 - Кореляційний аналіз залежності динаміки курсу акцій ВАТ «Укрнафта» від динаміки фундаментальних показників її діяльності в 1998-2004 роках

По-перше, суттєвим позитивним зовнішнім фактором було зростання цін на нафту як на світовому ринку, так і в Україні. Це дозволило компанії отримувати більші доходи від реалізації власної продукції та створило певний інвестиційний клімат навколо акцій ВАТ «Укрнафта».

По-друге, попит інвесторів підтримувало зростання показника прибутку компанії протягом 5 років.

По-третє, акції ВАТ «Укрнафта» включено до лістингу на Першій фондовій торговельній системі (ПФТС) та Україно міжбанківській валютній біржі (УМВБ), а АДР (American Depositary Receipt, ADR) BAT «Укрнафта» торгуються на Франкфуртськй та Берлінській біржах. Зокрема, у ПФТС акції ВАТ «Укрнафта» входять до десятки акцій компаній, що мають найбільший обсяг укладені ними угод та є досить ліквідними.

До негативних факторів, які виявляються шляхом поверхового огляду, можна зарахувати той факт що протягом 1998-2004 років ВАТ «Укрнафта» жодного разу не платила дивідендів.

Страницы: 1, 2, 3, 4