3.1 Развитие российского рынка акций :
взаимодействие с зарубежными рынками
В условиях
глобализации, конъюнктура зарубежных рынков, действия крупных международных
инвесторов являются решающим фактором динамики курсов российского рынка ценных
бумаг.
Доказательство — сравнение долгосрочной динамики
рынка акций России с движением основных зарубежных рынков (развитых и
формирующихся), на которые приходится более 95% оборотов и капитализации мира
(рис. 1 и 2)[31]. Российский
рынок интегрирован в систему мировых рынков: в 90% наблюдений (эти временные
интервалы отмечены красным цветом) его динамика была синхронна с поведением
данных групп рынков.
Согласованность циклов в движении российского и зарубежных рынков
Коэффициенты
корреляции абсолютных значений индексов российского рынка акций и развитых
рынков в 1995—2006 гг. составили 0,66, формирующихся рынков — 0,87.
Как следствие, движение
российского рынка акций во многом совпадает с длинными циклами, наблюдаемыми
на мировых фондовых рынках.
Первая стадия. Рост вместе с
другими рынками на длинной повышательной стадии экономического цикла
(1991-1992 гг. - начало азиатского финансового кризиса 1997 г.)[32].
Вторая стадия (1997-2002 гг.).
Падение на понижательной фазе длинного цикла. Данная фаза началась с глубокого
кризиса на формирующихся рынках стран Азии, которая привела к продолжительному
снижению курсов ценных бумаг и на всех других формирующихся рынках (в том
числе и на российском - с августа 1997 г.). Одновременно происходил рост развитых фондовых рынков вследствие начала пересмотра портфелей международных
инвесторов в пользу более надежных и менее рискованных ценных бумаг данной
группы рынков[33]. Такой пересмотр
- неизбежное следствие смены фаз длительного цикла, которая сначала затрагивает
наиболее уязвимые, высокорискованные формирующиеся рынки ценных бумаг и лишь
после этого проявляется на низкорискованных развитых рынках.
За азиатским
кризисом последовал российский кризис августа 1998 г., оказавший очередное понижательное воздействие: глубокое - на формирующиеся,
непродолжительное - на развитые рынки акций[34].
И, наконец,
после недолгого периода восстановления после двух кризисов, продлившегося до
начала 2000 г., спад, связанный со снижением темпов роста мировой экономики,
затронул и развитые рынки акций.
На российском фондовом
рынке падение продлилось с апреля по декабрь
2000 г.; за ним
последовал период бокового тренда (январь-октябрь 2001 г.), сменившийся началом роста (с октября
2001 г. по апрель 2003 г.). Фаза долгосрочного падения других рынков длилась гораздо дольше: на большинстве формирующихся
рынков минимум был достигнут лишь во второй половине 2001 г., на развитых рынках и остальных формирующихся - на 1—1,5 года позже[35].
Третья стадия. Начавшийся с апреля 2003 г. подъем на повышательной волне нового длинного цикла вместе со всеми другими рынками акций.
Взаимодействие рынков и длинные циклы их динамики – основа
долгосрочного прогноза.
Волнообразное движение рынков необходимо
учитывать при прогнозировании динамики российского рынка ценных бумаг. Высокая
степень синхронности колебаний фондовых рынков стран, ее последовательное
усиление (заметное даже на 11-летнем интервале) означают, что динамика рынка
России в среднесрочной и долгосрочной перспективе будет следовать за
конъюнктурой мировых рынков. На настоящий момент наблюдается почти 3-летний (с
весны 2003 г.) последовательный рост рынка ценных бумаг. Анализ длинных волн
показывает, что такой рост может продлиться еще 2,5—3 года (до второй половины
2008 г. — начала 2009 г.). Причем, поскольку фаза подъема набирает силу,
можно ожидать дальнейшего повышения темпов роста рынков по мере приближения к
перелом- ной точке длинного цикла. После ее прохождения рост неизбежно
сменится стадией долгосрочного спада (5—6 лет), которая в первую очередь
затронет развивающиеся рынки[36] и лишь в
последнюю очередь (на последнем этапе длинной понижательной фазы цикла)
переместится на развитые рынки.
Рис.5 Динамика различных групп развитых рынков акций и рынок
акций России с 1989 г. по февраль 2006 г.
Сценарии поведения российского рынка ценных бумаг.
За последние 11
лет импульсы, передаваемые на российский рынок через каналы, обусловленные
деятельностью международных инвесторов, нередко являлись решающим фактором его
динамики. Маловероятно, что и в дальнейшем российский рынок акций сможет
противостоять внешним влияниям со стороны зарубежных фондовых рынков.
Смягчить их
действие может только ситуация на мировом нефтяном рынке, поскольку в силу
высокой доли нефтяного сектора в структуре экономики и экспорта России[37] отечественный
рынок акций демонстрирует высокую, иногда близкую к функциональной, степень
зависимости от мировых цен на нефть.
В частности, в
послекризисный период развития рынка (с августа 1998 г. по февраль 2006 г.) коэффициент его корреляции с мировыми ценами на нефть (с опережающим
лагом последних в 7 мес.)[38] составил 0,87.
Именно высокими ценами на нефть можно объяснить устойчивость российского рынка
акций к внешним негативным воздействиям на этапе долгосрочного спада мировых
рынков ценных бумаг (2000 г. — начало 2003 г.), обусловившую отличие его поведения от движения зарубежных рынков (мировая цена на нефть в данный период
времени не опускалась ниже 17 долл./баррель).
Таким образом,
существует несколько сценариев поведения российского рынка акций при
наступлении понижательной стадии цикла в движении мировых фондовых рынков.
1. Если фаза спада не будет сопровождаться
снижением цен на нефть (как можно прогнозировать его распространение и на
российский рынок ценных бумаг.
2. В противном случае (при резком снижении
нефтяных цен) развитие, скорее всего, будет происходить по пессимистическому
сценарию: резкий отток с рынка средств международных и внутренних инвесторов и
сопутствующее ему падение курсов ценных бумаг, способное подорвать развитие
финансовой системы и реальный сектор экономики.
Большая согласованность с движением группы формирующихся рынков
Принадлежность
рынка России к развивающимся рынкам объясняет его большую согласованность с
движением именно этой группы рынков. Так, лишь с июля 2000 г. по август 2001 г. в их динамике проявились некоторые различия (на рис. 2 названные интервалы
отмечены желтым цветом); коэффициент корреляции между ними снизился на данном
временном отрезке до 0,6. В то же время при сравнении поведения рынка России и
развитых рынков выявлено два более длинных периода, когда их динамика была
противоположно направлена: с ноября 1997 г. по июль 1998 г. и с начала 2001 г. по март 2003 г. (см. рис. 1). Коэффициент корреляции между российским и
развитыми рынками в данные отрезки составлял –0,67.
Рис. 6 Динамика различных
групп формирующихся рынков акций (и рынок акций России) с 1989 г. по февраль 2006 г.
Вероятно, что и в
дальнейшем принадлежность рынка России к развивающимся рынкам будет означать
большую синхронность его поведения с движением именно этой группы рынков
(прежде всего с рынками стран Восточной Европы (Чехии, Венгрии) и Латинской
Америки (Мексики, Бразилии)).
Для более точного
прогноза движения российского рынка ценных бумаг необходимо определить его
позицию среди других формирующихся рынков.
На сегодняшний
день рынок России воспринимается международными инвесторами как «средний»
развивающийся рынок. Действительно, в последние годы он приблизился к средним
показателям развития формирующихся рынков, как с позиции его масштабов (объемов
торгов и капитализации), так и по уровню рисков. Причем наблюдается
закрепление данной позиции рынка. Это подтверждается, в частности, сравнением
динамики его рискованности с рискованностью развитых и развивающихся рынков ценных
бумаг (рис. 7).
Рис. 7 Динамика
рискованности различных групп развитых и формирующихся рынков акций и рынок
акций России
в 1995-2005 гг.(годовой
коэффициент вариации)
Рискованность
рынка России стабилизируется на уровне около 15% в год, что не намного
превышает среднюю рискованность формирующихся рынков — в 1,3 раза и выше
рискованности развитых рынков примерно в 2,3 раза. Это означает, что при
наступлении понижательной фазы длинного цикла падение российского рынка
ценных бумаг может превысить падение развитых более чем в 2 раза. Таким
образом, принадлежность рынка России к формирующимся фондовым рынкам позволяет
прогнозировать высокую вероятность наступления пессимистического сценария при
развороте долгосрочного тренда на мировых фондовых рынках.
Итак, характер
развития рынка ценных бумаг страны во многом определяется тем, к каким рынкам,
развитым или формирующимся, он относится. Это влечет различные последствия с
точки зрения динамики курсов на нем, доходности и рискованности рынка,
превалирующих участников и их инвестиционных стратегий, спекулятивной
компоненты в его функционировании и в конечном счете влияния на экономическое
развитие страны.
С этой точки зрения принадлежность рынка акций
России к группе формирующихся рынков позволяет констатировать, что
функционирование рынка акций по-прежнему несет не только значимые выгоды, но
и высокие риски для устойчивого экономического развития России, которые могут
в полной мере реализоваться в ближайшие годы — после окончания повышательной
фазы долгосрочного экономического цикла на мировых фондовых рынках.
3.2 Основные проблемы российского фондового рынка
Российский рынок ценных
бумаг продолжает оставаться противоречивым и неустойчивым, и несмотря на все
это, наблюдается определенное движение рынка вперед.
Кроме того, инфляция
продолжает обесценивать рынок в целом и сдерживать его развитие, в связи с чем,
рынок не отражает состояние экономики. И еще такой ситуации способствует то,
что развитию рынка мешают кризис платежей и разрыв хозяйственных связей, и что
делает проблематичным вложения в ценные бумаги как отечественного, так и
иностранного капитала[39].
Что мешает развитию РЦБ в
России?
К основным проблемам
российского рынка ценных бумаг относится:
- развитие инфраструктуры
фондового рынка - возрождение фондовых бирж и создание организованных
внебиржевых систем торговли, создание расчетно-клиринговых систем;
- повышение
информационной открытости рынка, увеличение его прозрачности;
- создание полной
законодательной и другой нормативной базы функционирования, т.к. без
законодательного регулирования рынок ценных бумаг не может выполнять своего
основного назначения: быть источником средств для преодоления инвестиционного
кризиса. Важные положения закона - установление единых требований при
осуществлении профессиональной деятельности для кредитных организаций и
других инвестиционных компаний;
- проблема мелкого
инвестора. Рынок государственных ценных бумаг самых ликвидных и надежных на
сегодняшний день закрыт для мелких и средних инвесторов, что так же создает
проблемы для самого рынка, для мотивации деятельности банка на этом рынке, что
порождает финансовые проблемы более широкого характера. С одной стороны не
используются имеющиеся накопления населения, с другой - бюджет не получает
возможных источников покрытия. Таким образом, на рынке возникают перекосы,
поскольку он ориентирован на крупные промышленные финансовые структуры.
- нехватка
капиталовложений, так инвестиционный потенциал банков в 7-8 раз меньше, чем
необходимо, а в бюджете денег нет, и довольно-таки трудно привлечь иностранный
капитал, поскольку для нашего рынка характерен краткосрочный характер; и
главная причина - нестабильность как в экономической, так и в политической
ситуации страны;
- дальнейшая интеграция с
фондовыми рынками развитых стран, хотя следует отметить, что на российском
рынке присутствует ряд западных компаний;
- незначительный объем
ценных бумаг и небольшое их разнообразие, а также вовлечение в рыночный оборот
все большего числа акций российских АО.
- депозитарий, т. к. нет
крупного признания всеми головного депозитария и существует проблема с
регистраторами и реестром. Центральный Банк будет помогать развитию этой инфраструктуры
в части денежных расчетов;
- отсутствие на нашем
рынке таких институтов, как дилеры-оптовики и джоберские конторы;
- недостатки системы
российского бухгалтерского учета, проблема, мешающая превратить Россию в
мировой фондовый центр и выталкивающая торговлю российскими ценными бумагами
за пределы государства[40].
Обобщим вышесказанное и
выявим ключевые проблемы российского рынка ценных бумаг[41]:
1. Преодоление негативно
влияющих внешних факторов, сдерживающих развитие рынка ценных бумаг в России, в
частности высокая социальная и политическая нестабильность, а также инфляция,
которая оказывает влияние даже при своем невысоком уровне.
2. Целевая переориентация
рынка ценных бумаг. Вместо обслуживания быстро растущих финансовых запросов
государства, перераспределения крупных портфелей акций и спекулятивного бума
вокруг новых торгово-финансовых компаний, не имевших ранее реальных активов, -
вместо выполнения этих задач, имеющих вторичное значение, рынок ценных бумаг
должен быть направлен на выполнение своей главной функции - на преодоление
инвестиционного кризиса, аккумуляцию свободных денежных ресурсов для
направления их на цели восстановления и последующего роста производства в
России.
3. Выбор модели рынка,
т.е. выбор ориентации на североамериканскую или европейскую практику (в
настоящее время наиболее сильна ориентация на фондовый рынок США). Этот выбор
должен произойти в острейшей конкуренции банков и финансовых инвестиционных
институтов. Учитывая, что российский рынок ценных бумаг использует опыт других
стран, необходимо отметить общемировую тенденцию уменьшения доли банков в
финансовых активах и увеличение доли коллективных инвесторов (совместных
фондов, пенсионных фондов).
4. Наращивание объемов и
переход в категорию классифицируемых рынков ценных бумаг. Для того, чтобы
российский рынок был отнесен к разряду развивающихся рынков ценных бумаг, по
оценке, размер капитализации рынка акций в % к номинальной стоимости ВВП должен
достигнуть 30-40%. Это означает, что современный объем рынка ценных бумаг в
России должен быть увеличен в 10-15 раз (а биржевой рынок - в несколько
десятков и даже сотен раз). Для развитых рынков этот показатель составляет
60-90% от ВВП.
5. Долгосрочное,
перспективное управление. Необходимо учитывать, что большой и ликвидный
вторичный рынок будет вести себя по-другому, чем полупустой российский рынок
образца 1991-1993 гг. Большой рынок нуждается в более профессиональном
регулировании, в предупреждении крупного падения рынка ценных бумаг. Очевидна
необходимость введения уже сейчас элементов долгосрочного, стратегического
управления в структуры рынка ценных бумаг на микро- и макроуровне.
6. Укрупнение и
рекапитализация структур фондового рынка. Если при существующих в Индии 19 биржах
эксперты считают, что рынок ценных бумаг в этой стране раздроблен, разобщен,
если в развитых странах количество бирж редко доходит до 7-9, то на 60 фондовых
и товарно-фондовых бирж в России так или иначе стоит обратить внимание.
Укрупнение может быть необходимым и для инвестиционных институтов
(профессиональных участников рынка ценных бумаг).
7. Отсутствие вторых
эмиссий приватизированных предприятий. Необходимо осуществлять эмиссии данного
рода для преодоления инвестиционного кризиса.
8. Суррогаты ценных
бумаг, незаконная профессиональная деятельность на рынке. Государством введены
регистрация, лицензирование, аттестация. Государственные органы имеют право
квалифицировать финансовые инструменты в качестве ценных бумаг. Уже выпущены
несколько сот нормативных актов по ценным бумагам. Государство создает систему
надзора за рынком.
9. Беззащитность
инвесторов.
10. Повышение роли
государства на рынке ценных бумаг. Речь идет не об опережающем развитии рынка
государственных ценных бумаг, это могло бы означать переключение все большей
части денежных ресурсов на обслуживание непроизводительных расходов
государства. Наоборот, эта тенденция должна быть преодолена. Имеется в виду:
- необходимость
преодоления раздробленности и пересечения функций многих государственных
органов, регулирующих рынок ценных бумаг;
- формирование сильной
Комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку, которая сможет объединить ресурсы
государства и частного сектора на цели создания рынка ценных бумаг;
- ускоренное создание
жесткой регулятивной инфраструктуры рынка и ее правовой базы как способа
ограничить риски инвесторов (прежде всего требования к достаточности капитала,
качеству активов и ликвидности небанковских инвестиционных институтов,
ограничения их собственных операций по рискам, правила этичного ведения
операций и полного раскрытия информации при обслуживании клиентов и т.п.);
- создание системы
отчетности и публикации макро- и микроэкономической информации о состоянии
рынка ценных бумаг;
- гармонизация российских
и международных (в частности, европейских) стандартов, используемых на рынке
ценных бумаг;
- создание активно
действующей системы надзора (на базе внешнего наблюдения и инспекций на месте)
за небанковскими инвестиционными институтами;
- срочное создание
государственной или полугосударственной системы защиты инвесторов в ценные
бумаги от потерь, связанных с банкротством инвестиционных институтов
(специализированный фонд на эти цели).
11. Создание депозитарной
и клиринговой сети, агентской сети для регистрации движения ценных бумаг в
интересах эмитентов и выполнения других технических функций. Если этого не
произойдет, рынок захлебнется по мере массового поступления акций
приватизированных предприятий и наращивания их вторичного обращения.
Технические факторы способны быть не только тормозом развития, но и причиной
падения рынка.
Главная