Итоговая рыночная стоимость объекта оценки определяется как средневзвешенная от результатов, полученных доходным, сравнительным, затратным подходами. Выбор весовых коэффициентов для различных подходов был сделан методом субъективного взвешивания. Столь существенное расхождение величин рыночной стоимости 100% пакета акций ОАО «Торговый дом Москва-Москва», рассчитанных различными подходами, обусловлено отсутствия рыночных предпосылок для ведения эффективной деятельности, поэтому было вывялено неэффективное использование активов ОАО «Торговый дом Москва-Москва».

Однако, поскольку финансовое состояние эмитента было установлено как близкое к устойчивому, то необходимо присвоить больший вес результату доходного подхода к оценке.

§ Вес для доходного подхода – 0,60

§ Вес для затратного подхода -0,40

Расчет итоговой рыночной стоимости объекта оценки.

Таблица 18

Наименование подхода	Рыночная стоимость, руб.	Удельный вес подхода	Средневзвешенная стоимость
Доходный	9 754 110	0,60
Затратный	50 513 480	0,40
Итоговая рыночная стоимость 100% пакета акций ОАО «Торговый дом Москва-Москва», руб.			26 057 858

Таким образом, рыночная стоимость 100% пакета акций ОАО "Торговый дом Москва-Могилев", рассчитанная доходным подходом, составляет 26 057 858 рублей.

2.10. Расчет стоимости 5% пакета акций ОАО «Торговый дом Москва-Москва»

В связи с отсутствием достоверной рыночной информации о значениях скидок и премий на степень контроля на российском рынке ценных бумаг для целей настоящей оценки был проанализирован зарубежный опыт определения подобных корректировок.

Определение корректировки на степень контроля

При внесении корректировок на степень контроля американские оценщики обычно опираются на результаты следующих основных исследований:

1) исследование Д.М. Симпсон - выявляются несколько факторов, влияющих на наличие недостатка степени контроля (опубликовано в марте 1991 года в журнале «Оценка бизнеса» -периодическом издании Комитета по оценке бизнеса Американского общества оценщиков);

2) исследование Стивена Болтона. Автор суммирует несколько предшествующих академических исследований миноритарных скидок и заключает, что в этих исследованиях средняя величина скидки составляет около 29 процентов, что согласуется с результатами, полученными в исследовании Пратта, о котором мы скажем далее (опубликовано в 1984 году в журнале «Трасты и Собственность»);

3) исследование Лайонза и Уилкзински основано на данных за 20-летний период (1968-1987), опубликовано в журнале «Оценка бизнеса» в 1988 г. Результаты исследования: средняя скидка составляет 27-28 процентов;

4) исследование Лерч основано на данных о миноритарных скидках Гулихана, Лоуки и Зукина. Главный вывод - средняя скидка на неконтроль существенно возрастает, когда мультипликатор цена/чистая прибыль фирмы падает ниже 20:

Мультипликатор цена/прибыль	Выявленная скидка на не контроль, %	Процент изменения скидки на не контроль, %
60	31
50	32	3
40	34	6
30	37	9
20	42	14
10	58	38
5	90	55

5) исследование Ш. Пратта основано на данных о сделках поглощений в период с 1980 по 1991 год (опубликовано в 1993 году): средние процентные скидки от цены приобретения, по которой акции продавались непосредственно до объявления о приобретении, составляли:

Год		Ставка, %		Год		Ставка, %		Год		Ставка, %
1980		33,3		1984		27,5		1988		29,5
1981	32,4		1985		27,1		1989		29,1
1982	32,2		1986		27,6		1990		29,6
1983	27,4		1987		27,7		1991		26

Средняя величина скидки - 29 процентов;

6) учебное пособие Службы внутренних доходов США (федеральный налоговый орган). В 1994 году федеральная служба выпустила «Руководство для проведения оценки в целях налогообложения», в этом пособии указывается, что суды разрешают применение скидок в диапазоне от 10 до 65 процентов;

7) исследования Гулихана, Лоуки, Ховарда и Зукина. Представляемая исследователями компании «WestCoast investment banking and valuation» в течение длительного периода времени выпускала Ежеквартальные исследования премии за контроль, основанные на данных о премиях, уплачиваемых при фактических слияниях компаний и поглощениях одной компанией другой. Результаты их исследований, опубликованные в июле 1997 года в учебнике Ш. Пратта, показывают, что в 1995-1997 годах средняя величина премии находилась в диапазоне 19-26 процентов;

8) периодический сборник Mergerstat Review, ежегодно публикуемый компанией Lokey Howard& Zukin of Los Angeles (California), - это исследования, в которых показывают, что в целом за весь период их проведения средний уровень контрольной премии составляет 33-35 процентов.

По итогам исследований Mergerstat Review, за период с 1980 по 1994 год среднее арифметическое и медианное значения скидки на неконтрольный характер пакета в целом составили 29,1 и 25,3 процента соответственно. Был определен средний уровень скидки на неконтрольный характер пакета акций по итогам всех вышеперечисленных исследований. Результаты расчетов приведены в следующей таблице:

№п/п		Источник информации о значениях скидок на неконтрольный характер пакета	Эмпирически выявленный уровень скидки на неконтрольный характер пакета, %	Максимальное значение, %
1		исследование Стивена Болтона	29	29
2		исследование Лайонза и Уилкзински за период 1968-1987 (журнал «Оценка бизнеса» в 1988 г.)	27-28	28
3		исследование Ш. Пратт за период 1980-1991 (опубликовано в 1993 году)	26-33,3	33,3
4		учебное пособие Службы внутренних доходов США («Руководство для проведения оценки в целях налогообложения», 1994)	10-65	65
5	исследования Гулихана, Лоуки, Ховарда и Зукина за период 1995-1997 годы		19-26	26
6	Mergerstat Review за период 1980-1994гг.		25,3-29,1	29,1
Среднее значение скидки на неконтрольный характер пакета акций, %				35,07

Скидку за низкую ликвидность следует применять по отношению к любой доле собственности (как контрольной, так и не контрольной), если ее нельзя легко продать за короткое время.

Определение корректировки на степень ликвидности

Существует множество зарубежных эмпирических исследований величины скидки на недостаточную ликвидность пакета акций, большинство из них основаны на одном из двух видов анализа:

• анализ разницы цены акций компании при первичном размещении акций (IРО) и цены акций этой компании до IРО (так называемые IРО-исследования);

• анализ разницы между ценой ограниченной акции и акции той же публично торгуемой компании без ограничений на время продажи (исследования акций с ограничениями).

IРО-исследования

С 1980 года в США было проведено несколько исследований в отношении скидок на основе анализа первичных размещений акций. Наиболее обширными с точки зрения объема используемых исходных данных для анализа и пользующимися наибольшим авторитетом среди американских аналитиков являются исследования Джона Д. Эмори. Его исследования публикуются в журнале «Оценка бизнеса». В своих первых восьми исследованиях (1980-1995) Эмори рассмотрел более 2 200 проспектов и проанализировал 310 сделок. Он исключал из выборки компании на стадии развития, компании с операционными убытками и компании с ценой акции при 1РО менее 5 долларов за акцию. Все сделки, которые он рассматривал, имели место в 5-месячный период до IРО.

Средние арифметические и медианные скидки на недостаточную ликвидность, выявленные в 8 исследованиях Эмори, составили 44 и 43 процента соответственно. В более поздних исследованиях (с ноября 1995 до декабря 1997 года) средняя арифметическая составила 43, а медианная 42 процента.

Компания Willamette Management Associates опубликовала результаты 18 исследований, в которых анализировались сделки по IРО, которые имели место с 1975 по 1997 год. Предпосылки исследований этой компании совпадают с принятыми в исследованиях Эмори. Между тем Willamette Management Associates рассматривала сделки, которые совершались в период от 1 до 36 месяцев до первичного размещения акций, в то время как Эмори - только в период до 5 месяцев. Эмори использовал информацию из проспектов, Willamette Management Associates -регистрационные формы 8-1 и 8-18, которые содержат больше информации. Уиламэтт также сравнивали мультипликаторы Р/Е акции до ЕРО и Р/Е акции в IРО. Кроме того, эти исследователи делали корректировки для отражения различий в рыночных условиях между датами. Для этого они использовали отраслевой мультипликатор Р/Е в момент предложения и сравнивали его с мультипликатором отрасли Р/Е в момент сделки, когда компания являлась закрытой (частной). Результаты исследований показали, что в разные годы значения скидок дифференцируются от 31 до 63 процентов.

Два исследования скидок на недостаточную ликвидность также провел Дж. Хитчнер. Его первое исследование основывалось на данных исследования Эмори. Как уже упоминалось, Эмори определял скидки для компаний, которые имели сделки со своими акциями в период 5 месяцев до 1РО. Хитчнер проанализировал и рассчитал скидки по сделкам, которые имели место в период 5-го, 4-го, 3-го месяцев до первичного размещения акций с целью выявить, будет ли скидка выше для компаний, которые проводили сделки со своими акциями за более далекий от публичного размещения акций срок. Результаты исследований сделок за период с января 1980 до июня 1995 года показали следующее:

• по 47 сделкам, которые совершались ровно за 5 месяцев до IРО, среднее и медианное значения скидки составили 54 и 50 процентов соответственно;

• по 219 сделкам, которые совершались в период 4-5 месяцев до IPO, средняя и медиана скидки - 45 и 43 процента соответственно;

• по 43 сделкам, которые совершались ровно за 4 месяца до IО, среднее и медианное значения скидки составили 51 процент;

• по 172 сделкам, которые совершались в период 3-4 месяца до IPO, средняя и медиана скидки - 43 и 42 процента соответственно;

• по 56 сделкам, которые совершались ровно за 3 месяца до IРО, среднее и медианное значения скидки составили 43 и 42 процента соответственно;

• по 129 сделкам, которые совершались в период от 3 месяцев и менее до IPO, средняя и медиана скидки - 40 и 39 процентов соответственно.

Второе исследование Хитчнер проводил, основываясь на информации, содержащейся в проспектах сопоставимых компаний в сфере консалтинга. С февраля 1995 по июнь 1996 года он исследовал 23 сделки с акциями 14 компаний в течение 15 месяцев до IРО. Среднее и медианное значения скидки составили 51 и 52 процента соответственно.

Исследования акций с ограничениями

В США исследования акций с ограничениями основываются на изучении покупок ограниченных акций инвестиционными компаниями.

Инвестиционные компании регулярно покупают размещаемые ограниченные акции частных компаний. Ограниченные акции могут выпускаться и продаваться торгуемой компанией публично, без предварительной регистрации в Комиссии по ценным бумагам и биржам (SЕК) США. Эти ценные бумаги обычно не могут быть перепроданы в течение минимум одного года в соответствии с руководством правила 144 SЕК. В связи с ограниченностью ликвидности этих акций инвестиционные компании покупают их по ценам более низким, чем цена зарегистрированной акции той же компании. Разница между этими двумя ценами представляет собой дисконт за недостаточную ликвидность (рыночность).

В 1970-х годах SЕК США выпустило требование о публичности записей о сделках инвестиционных компаний. Доступность этих записей предоставила возможность аналитикам непосредственно определять скидку на недостаток ликвидности по акциям, покупаемым инвестиционными компаниями, и использовать их для сравнения при определении скидок по акциям открытых компаний.

Комиссия по ценным бумагам и биржам США провела исследование, результаты которого были опубликованы в 1971 году. Это исследование охватывало период с января 1966 до 30 июня 1969 года. В нем анализировались покупки, продажи ограниченных акций, держателями которых являлись финансовые компании, раскрывавшие в своей отчетности оценку этих акций. В результате исследования было выявлено, что средняя скидка составляет около 26 процентов для всех компаний.

Информация о наиболее важных исследованиях представлена в следующей таблице:

№ п/п	Источник информации о значениях скидок на недостаточную ликвидность пакета		Период, охваченный исследованием		Эмпирически выявленный уровень скидки на недостаточную ликвидность пакета, %	Средние значения, %
1	Первые 8 исследований Джона Д. Эмори. (журнал «Оценка бизнеса»)		1980-1995		44	44
2	Более поздние исследования Джона Д. Эмори		1995-1997		43	43
3	18 исследований Willamette Management Associates		1975-1997		31-63	47
4		Исследования Дж. Хитчнера		1980-1996	51		51
5		Исследование Комиссии по ценным бумагам и биржам США (SЕК)		1966-1969	26		26
6		Hall and Polasek		1979-1992	23		23
7		Silber		1981-1988	33,7		33,7
8		Stryker and Pittok		1978-1982	45		45
9		Маhег		1969-1973	35		35
10		Gelman		1968-1970	33		33
11		Moroney		1969-1973	35,6		35,6
12		Trout		1968-1972	33,45		33,45
13		Willamete		1981-1984	31,2		31,2
14		Management Planning Inc		1980-1997	28		28
15		FMV Opinions Inc		1980-1997	22		22
16		Johnson Study		1991-1995	20		20
17		Columbia Financial Advisors Inc		1996-1997	21		21
Среднее значение скидки на недостаточную ликвидность пакета акций, %							33,6

Величина скидки на низкую ликвидность составляет 33,6%.

Стоимость пакета обыкновенных именных акций, составляющих 5% Уставного капитала ОАО «Торговый дом Москва-Москва», с учетом скидки на неконтрольный характер и скидки на низкую ликвидность составляет:

26057858 х 0,05 х (1- 0,3507) х (1 – 0,336) = 561 723 руб.

ВЫВОД

Таким образом, рыночная стоимость 5% пакета акций ОАО «Торговый дом Москва-Москва» на дату оценки 31 декабря 2007 года составляет округленно:

562 000 (пятьсот шестьдесят две тысячи) рублей

Заключение

В современных экономических условиях акционерные общества являются одной из наиболее оптимальных форм осуществления предпринимательской деятельности.

Общественные отношения, складывающиеся в связи с созданием и деятельностью акционерного общества, многообразны и различны по своей природе и содержанию, но их в целом можно назвать корпоративными отношениями.

Корпоративные отношения складываются между различными участниками акционерного общества - крупными акционерами и миноритарными.

Существует три основных подхода к оценке стоимости акций: сравнительный, доходный и затратный, внутри которых могут быть различные варианты и методы расчётов. Оставаясь в рамках того или иного подхода, профессиональные оценщики могут использовать один или несколько оценочных методов.

Каждый из трех подходов открывает перед нами различную перспективу. Хотя эти подходы полагаются на данные, собранные на одном и том же рынке, каждый имеет дело с различным аспектом рынка. На совершенном рынке все три подхода должны привести к одной и той же величине стоимости. Однако реальные рынки не являются совершенными. Часто предложение и спрос не находятся в равновесии. Потенциальные пользователи могут быть неправильно информированы. Производители могут быть неэффективны. По этим, а также и по другим причинам данные подходы могут давать различные показатели стоимости.

В работе нами были применены все возможные подходы к оценке рыночной стоимости.

Оценка — это определение стоимости объекта собственности в конкретных уровнях рынка в определенный момент времени. В зависимости от цели проводимой оценки определяют различные виды стоимости: рыночную, стоимость объекта оценки с ограниченным рынком инвестиционную, налогооблагаемую, утилизационную, ликвидационную, стоимость воспроизводства, замещения, стоимость объекта оценки при существующем использовании, специальную стоимость объекта оценки.

Любой вид стоимости, рассчитываемый оценщиком, является не историческим фактором, а оценкой ценности конкретного объекта собственности в данный момент времени в соответствии с выбранной целью. Любой вид оценочной стоимости выражает рыночный взгляд на выгоду, которую имеет собственник данного объекта или покупатель на момент оценки. Основой стоимости любого объекта собственности является его полезность.

Бизнес — это конкретная деятельность, организованная в рамках определенной структуры. Главной целью такой деятельности является получение прибыли. Как всякий товар, бизнес обладает полезностью для покупателя, и это делает возможным определение стоимости бизнеса, как особого товара. На величину стоимости бизнеса оказывают влияние многочисленные факторы. Они включают мотивации покупателей и продавцов, производительность бизнеса, состояние окружающей финансово-экономической среды.

Стоимость бизнеса испытывает влияние физических, финансово-экономических; социальных и политико-правовых факторов, как в настоящее время, так и в прогнозируемом будущем.

Развитие рыночной экономики как способа осуществления хозяйственной деятельности человека привело к созданию специфической системы распределения финансовых ресурсов - фондового рынка. Его функционирование обеспечивает приток денежных средств в наиболее эффективные инвестиционные проекты, наиболее перспективные отрасли, способствуя эффективному развитию национальной экономики в целом. Отличительной чертой фондового рынка является его демократичность, т.е. максимальная доступность его инструментов в сочетании с высокой объективностью их оценки. Такой сегмент фондового рынка как рынок корпоративных акций позволяет практически любому индивидууму, вне зависимости от размера располагаемого им начального капитала, участвовать в доходах наиболее прибыльных и перспективных компаний, организованных в форме открытых акционерных обществ. Именно привлечение частного инвестора сегодня является одной из наиболее актуальных задач развития российского фондового рынка. Данная задача требует решения как правовых, организационных, информационных, психологических, так и методологических проблем, в частности, проблемы справедливой, научно-обоснованной оценки акций отечественных компаний со стороны потенциальных и действующих инвесторов. Наличие подходов к проведению подобной оценки будет способствовать росту доверия к фондовому рынку со стороны потенциальных инвесторов, поможет им избежать неоправданного риска вложений в этот наиболее доходный инструмент фондового рынка.

Список литературы

Федеральный закон № 135-ФЗ т 29.07.1998 г. «Об оценочной деятельности в РФ» (в ред. от 24.07.2007).
Приказ № 254 от 20 июля 2007 г. « Об утверждении федерального стандарта оценки « Требования к отчету об оценки ( ФСО №3)».
Приказ № 255 от 20 июля 2007г. «Об утверждении федерального стандарта оценки «Цель оценки и виды стоимости ( ФСО №2)».
Приказ № 256 от 20 июля 2007г. «Об утверждении федерального стандарта оценки «Общие понятия оценки, подходы к оценке и требования к проведению оценки (ФСО № 1)».
Приказ № 303 от 29 сентября 2006 г. « Об утверждении положения о порядке проведения экспертизы отчета об оценке ценных бумаг, требованиях и порядке выбора саморегулируемой организации оценщиков, осуществляющей проведение экспертизы».
Федеральный закон № 208-ФЗ от 26 декабря 1995 г. «Об акционерных обществах».

Федеральный закон «О рынке ценных бумаг» ( от 22.04.1996 г. № 39-ФЗ)

Федеральный закон № 129-ФЗ от 21.11.1996 г. «О бухгалтерском учете».
Положения о раскрытии информации эмитентами эмиссионных ценных бумаг, утвержденного Приказом ФСФР России № 06-117/пз-н от 10.10.2006 года.
Постановление Правительства РФ от 14.02.2006 г. № 87 « Об утверждении Правил определения нормативной цены подлежащего приватизации государственного или муниципального имущества».
Учебник «Оценка бизнеса» А.Г. Грязнова и М.А.Федотова. Издание второе, «Финансы и Статистика» Москва 2008 г.
«Оценка стоимости ценных бумаг» М.А. Шуклина, Учебное пособие. Волгоград Издательство «Панорама», 2006 г.

12. B.C. Болдырев, А.С. Галушка, А.Е. Федоров «Введение в теорию оценки недвижимости», Москва, 1998г.;

13. Фридман Дж., Ордуэй Н., «Анализ и оценка приносящей доход недвижимости», Спб.: ТОО «Технобалт», 1995 г.;

14. В.А. Прорвич «Основы экономической оценки городских земель», Издательство «ДЕЛО», Москва, 1998 г.;

15. Методические материалы «Практические приемы и методы оценки стоимости недвижимости и основы оценки иных видов собственности» Школа профессиональной оценки и экспертизы собственности, Москва , 1998г.;

Интернет сайты:

22. www.moodys.com,

23. www.standartandpoors.ru,

24. www.fitchibca.com

25. www.vedomosti.ru

26. www.russaudit.ru

27. #"#">#"#">#"_Toc197005238">Приложение 1 Оценка основных средств

1. Перечень основных средств

№ п/п	Инвентарный номер	Наименование	Первонач. (восстан.) Стоимость, руб.коп	Дата ввода в эксплуатацию
1	2	3	4	5
1		Машины и оборудование
2	00000004	Компьютер	33 275,32	17.05.2000
3	00000005	Контейнер М 71	2810	23.07.2001
4	00000006	Монитор	4 996,6	31.01.2001
5	00000033	Ноутбук	32522	02.07.2004
6	00000032	ПК CLR	22259,81	20.02.2004
7	00000009	Сигнализация	61 004,55	01.10.2001
8	00000029	Система видеонаблюдение	26 290,7	01.08.2003
9	00000031	Система видеослежения	18691,41	08.10.2003
10	00000010	Системный блок	31000	25.02.2000
11	00000026	Туалетная кабина	15750	01.05.2002
12		Сооружения
13	00000002	Асфальтовое покрытие	1 862 277,33	01.08.2000
14	00000030	Шлагбаум, стрела 4,25 м.	37 392,09	01.09.2003

2. Подходы к оценке рыночной стоимости и их применимость для оценки настоящих объектов оценки

Существуют три подхода к оценке Рыночной Стоимости: Сравнительный Подход, Доходный Подход и Затратный Подход.

2.1. Затратный Подход

Затратный Метод основан на принципе замещения, который гласит, что типичный инвестор или покупатель не заплатит за актив больше суммы затрат на воспроизводство актива аналогичной полезности.

Основные этапы процедуры оценки Затратным Подходом

Определение полной стоимости воспроизводства или полной стоимости замещения имущества. Полная стоимость воспроизводства - сумма затрат в рыночных ценах существующих на дату проведения оценки, на создание объекта, идентичного объекту оценки, с применением идентичных материалов и технологий. Полная стоимость замещения - сумма затрат на создание аналогичного объекта оценки в рыночных ценах, существующих на дату проведения объекта оценки, как правило, стоимость первичного рынка.

Определение величины накопленного износа имущества.

Расчет остаточной стоимости восстановления (замещения) имущества путем вычитания из полной восстановительной стоимости (стоимости замещения) величины накопленного износа.

2.2. Сравнительный Подход

Сравнительный Подход основан на принципе замещения, который гласит, что типичный инвестор или покупатель не заплатит за имущество больше той суммы, в которую ему обойдется приобретение на рынке аналогичного имущества с такой же полезностью.

Страницы: 1, 2, 3, 4, 5, 6, 7, 8, 9, 10